经营稳步恢复，Q1业绩增速亮眼
欧普照明(603515)
投资要点
业绩总结：公司发布了2020年年报及一季报，2020年公司实现营收79.7亿元，同比减少4.6%；归母净利润8亿元，同比减少10.1%；扣非净利润6.6亿元，同比减少1.6%，主要是2019年由于金融性交易取得投资收益1.5亿元。单季度来看，Q4公司实现营收27.4亿元，同比增长6％；归母净利润2.9亿元，同比增长1%。2021Q1公司实现营收17.6亿元，同比增长70.4%，相较于2019年同期增长5.6%；归母净利润1.3亿元，同比增长1995.9%，相较于2019年同期增长57%；扣非净利润0.9亿元，同比增长112.2%，相较于2019年同期增长112.5%。主要是报告期内收到政府补助减少，2020Q1收到政府补助5460.7万元。此外，公司拟派发现金红利0.5元/股，分红率为46.7%。
Q4延续改善趋势。受到新冠疫情影响，整体来看，公司全年的营收及业绩均略有下滑。单季度来看，公司营收业绩呈现逐季回暖的趋势，Q4营收业绩延续了Q3改善的趋势。分业务来看，我们推测随着线下客流量的恢复，公司家居业务逐步回暖，Q4单季度或许实现增长；电商业务方面，Q4促销较多，我们推测公司电商业务保持与行业一致的增长趋势；商照业务方面，随着公司持续深入拓展精装地产照明、工业照明以及市政照明灯细分领域，我们认为公司商照业务持续高速增长。我们认为随着公司家装业务聚焦下沉市场，精耕线上重点平台，在疫情消费需求复苏的背景下，公司家装业务有望重回增长轨道；商照业务方面，随着公司持续深耕细分领域，预期公司商照业务将维持快速增长。
盈利能力维持稳定。报告期内，公司综合毛利率为37.7%，同比提升1.2pp。我们认为毛利率提升原因有三：（1）公司大力拓展商照业务，商照业务规模快速扩大，规模效应下单位成本优化，盈利能力提升；（2）公司全面升级供应链效率，推进智能化建设，精细化管理制造环节，生产效率提升；（3）疫情下线下渠道受到冲击，高毛利率的电商业务占比提升。费用率方面，公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为19.9%/7.3%/0.4%，同比提升0.4pp/0.4pp/0.3pp。综合来看，公司净利率为10%，同比减少0.6PP。
深化渠道布局，持续扩大营销版图。公司深化渠道布局，以多样化的渠道触达用户。（1）家居业务：线下渠道方面，一方面公司通过针对性的产品组合，持续扩大下沉市场的覆盖率。2020年公司重点布局乡镇下沉市场，开发超800家水电光超市/专区。另一方面，公司优化终端门店购物体验，精细化门店运营，提升单店产出。此外，公司还开拓了超千家家装公司和整装公司，采用多元化方式进行引流。线上渠道方面，公司在精耕重点平台的同时，积极布局新平台，通过不同的产品组合满足用户需求。（2）商照业务：公司在深耕精装、工业、市政照明领域的基础上，不断提升消防、教育等细分领域的品牌影响力。报告期内，公司完成成都地铁9号线一期工程、西安地铁14号线等项目的实施。
Q1业绩增速亮眼。持续受益于降本增效，2021Q1公司业绩增速显著快于营收增速。报告期内，公司综合毛利率为37.3%，同比提升3.1pp，相较于2019年同期提升1.1pp。费用率方面，公司销售费用率为21.5%，同比减少8.5pp；管理费用率为8.7%，同比减少2.5pp。从绝对值来看，公司的期间费用规模大致和2019Q1相当，公司期间费用率显著下降主要是因为营收规模的快速提升。综合来看，公司净利率为7.7%，同比提升8.4PP。
盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为1.33元、1.56元、1.83元，未来三年归母净利润将保持19.8%的复合增长率，维持“持有”评级。
风险提示：渠道拓展不及预期风险、房地产销售大幅波动风险。
