出栏预期加速兑现，以量补价逻辑清晰

　　牧原股份(002714)

　　公司发布2020财年年度以及2021财年一季度业绩：公司2020年实现营业收入562.77亿元，同比增长178.31%，归母净利润274.51亿元，同比增长348.97%；2021Q1实现营业收入201.52亿元，同比增长149.72%，归母净利润69.63亿元，同比增长68.54%。

　　出栏大幅增加，盈利能力一枝独秀：2020年公司销售生猪1811.5万头，同比增长76.67%，其中销售商品猪1152.4万头，仔猪594.8万头，种猪64.3万头；2021年1季度，公司共销售生猪772万头，同比增长201%。自2020年7月初猪价到达历史高点后回落以来，以量补价便成为了公司业绩提升的主要推力，横向对比同行业公司，公司同期出栏量大幅领先，优势显著；盈利能力与成本方面，公司21Q1头均盈利下降至约900元/头，虽较2020年全年头均盈利水平有所下降，但仍处于行业内独一档的优势地位，受20年底以来非瘟疫情复发及饲料上涨影响，我们估算公司21Q1完全成本较去年Q4大致上升5毛，增加至16元/kg左右，而业内其他需外购育肥产能的成本中枢均高于20元/kg。

　　资本开支继续超预期，出栏量仍大有可期：公司2020年全年完成资本开支460.7亿元，超过我们上期预测的上限值450亿元，同时21Q1末公司固定资产为702亿，较20年末增加116.7亿。在建工程增加至160亿，较20年末增加11.8亿，可见公司新增产能建设依旧如火如荼。我们预计公司固定资产规模到21年底将超过900亿元，届时公司生猪产能将轻松超过7000万头，奠定了公司未来生猪出栏高增长的基础，我们预计公司21/22年生猪出栏量增速都将超越20年77%的同比增长幅度。

　　成长性大于周期性的结论已经得到证明：从公司21Q1季报可看出，此轮猪价周期最高点并非公司盈利能力的最高点，结合刚刚过去的冬季行业所经历的由各种疫情所带来的产能出清，我们认为今年下半年的猪价反弹空间较大，因此预测公司21年全年商品猪销售均价为27元/kg，结合公司出栏量的持续高速增长，在此轮超级猪周期进入下半场的情况下公司业绩成长性大于周期性的特质也将进一步显露。

　　维持目标价150元，维持买入评级：我们认为公司再次证明了其在养殖成本上的竞争优势且同时辅以高速扩张，但受行业内疫情反复已经饲料价格大幅上涨影响，其完全成本将有所上调，因此我们调整公司2021-2023年盈利预期，预计公司2021-2023年的收入分别为1201.2亿/1837.5亿/2499.9亿元，归属于母公司的净利润分别为463.0亿/402.2亿/470.1亿元。维持公司未来12个月目标价格150.0元，较目前价格有49.7%的上涨空间，为2021年每股预测收益12倍市盈率，维持买入评级。