DMC项目驱动新成长
华鲁恒升(600426)
事件：公司乙二醇技改30万吨DMC（碳酸二甲酯）预计三季度末投放。
公司DMC装置具有显著的成本优势：公司新增30万吨/年DMC装置是基于对现有的乙二醇车间进行碳酯改造，实现利用甲醇羰基化法生产DMC，原料是甲醇以及公司自产低成本的合成气。目前，国内DMC主流生产工艺是PO酯交换法，成本端高度受到环氧丙烷价格的波动影响。随着环保压力增大，国内环氧丙烷中小产能面临退出，环氧丙烷价格的高景气将从成本端对DMC产生支撑。相比于酯交换法，甲醇羰基化法原料成本明显较低。并且，公司通过与高校进行产学研合作研究模式，建立起相应催化剂的研发实力。我们认为公司有进一步降低DMC的生产成本，以及往电池级DMC发展的潜质。
工业、电池需求双增DMC盈利性延续：DMC根据纯度可分为工业级和电池级，工业级DMC可替代光气作为羰基化试剂生产聚碳酸酯PC，电池级DMC则作为主流的电解液溶剂。电池级DMC需要对工业级DMC进一步精馏提纯，生产难度大且壁垒较高，但电池级与工业级DMC的价格上具有相关性，价差维持在1000-4000元/吨，取决于各自的供需情况。未来非光气法PC新增产能投放，以及“电动化”进程下电解液出货量的持续增长，将拉动DMC工业级、电池级的需求。我们假设公司DMC项目投产后，产品比例为一半电池级、一半工业级，以当前电池级、工业级DMC价格估算项目贡献年化营收25.5亿元、年化毛利13.5亿元。因此，我们看好公司DMC项目投放后对公司业绩以及成长性带来的提升。
荆州基地项目稳步推进：荆州基地项目进展顺利，预计于近期开工建设，2023年下半年投产。一期项目将复制德州基地的先进煤气化平台，中长期有望再造一个华鲁。
投资建议：维持对公司的盈利预测，预计2021-2023年营收分别为238.4、282.9、346.2亿元，归母净利润分别为79.5、87.7和130.6亿元，对应EPS分别为3.76、4.15和6.18元，PE分别为9.68倍、8.77倍、5.89倍。乙二醇技改DMC项目将增厚公司业绩，我们看好公司的长期成长空间，维持对公司买入评级。
风险提示：在建项目投产不及预期，化工品价格下跌。
