2021年半年报点评：渠道扩张稳步推进，盈利能力持续提升

　　百亚股份(003006)

　　业绩摘要：公司发布 2021年半年报， 2021年 H1实现收入 7.6亿元（+25.4%） ，同 2019年相比增长 32.5%；实现归母净利润 1.3亿元（+48%） ，同 2019年相比增长 91.3%；实现扣非归母净利润 1.2亿元 （+39.4%） ，同 2019年增长 79.4%。其中，单 Q2公司实现营业收入 3.6亿元（+16.1%） ；归母净利润 5172.2万元，(+50.2%)；实现扣非归母净利润 4634.6亿元(+33.6%)。公司 2021年上半年营收业绩保持高增。

　　 中高端产品拉升毛利率，盈利能力整体提升。2021 年 H1 公司整体毛利率为45.7%，(+2.5pp)，毛利率上升主要由于公司中高端自由点品牌产品占比提升，产品结构不断优化， 同时电商毛利率提升 4.9pp， 以及原材料价格同比回归常态。分产品来看，2021 年 H1 公司卫生巾毛利率为 52.4%(+1.2pp)，收入占比超过80%；纸尿裤毛利率为 17.1% （+3.8pp） 。分渠道来看，电商渠道毛利率为 40.9%（+4.9pp） ，主要由于上半年公司将天猫官方旗舰店重新定位为品牌宣传和新品推广后，毛利率改善明显，收入占比达到 11.9%；川渝/云贵陕/两湖及其他地区毛利率分别为 50.2%（+0.9pp）/53.4%（+3.6pp）/38.8%（+1.5pp），其中云贵陕地区毛利率增长亮眼，优势区域投入产出比优化。费用率方面，2021H1 公司整体费率为 25.3%（+0.4pp） 。其中，公司销售费用率为 17.9%（-1.4pp） ，渠道费用投放效率改善。管理费用率为 4.1%（+0.2pp）；研发费用率为 3.5%，（+1.5pp） ，主要由于公司不断加大研发投入，研发费用同比增长 115.9%；财务费用率为-0.2%（+0.1pp） 。综合来看，公司净利率为 17.4%（+2.7pp） ，盈利能力持续提升。此外，截至中报，公司应收款项 1.1亿元（+68.8%） ，主要由于上半年 KA 渠道销售恢复常态，应收款规模有所增加；经营活动产生的现金流量净额为 1.1 亿元，同比减少 15%。

　　自由点品牌持续发力，新品迭代产品力强化。上半年公司对自由点无感七日系列产品进行了迭代升级，扩充了有机纯棉产品线，进一步丰富了公司产品系列。分产品来看，2021 年 H1 公司卫生巾实现营收 6.1 亿元（+34.7%） ，占比由原来的 75.7%上涨至 80.3%，主要由于公司坚持卫生巾产品中高端化战略，通过产品迭代升级丰富产品品项提升市占率，自由点品牌知名度提升；21H1纸尿裤实现营收 7961.7万元（+1.1%） ，占比下滑至 9.2%；ODM 产品营收为 7001.4万元（-6.0%） 。

　　核心区域维持高增长，线上转型迅速增速亮眼。2021年上半年度，公司进一步强化渠道建设，大力优化线下各核心市场，保持电商渠道高速稳定发展。分区域来看， 2021年 H1公司在云贵陕地区增速最高， 营收总额为 1.8亿元 （+36.9%） ；川渝地区的营收总额为 3.4亿元（+26%） ；两湖及其他地区营收总额为 8868万元（+27.3%） ，核心区域保持快速增长。线上渠道方面， 2021 年 H1公司电商渠道营收为 9077.1万元（+33.2%） ，电商渠道战略调整后快速恢复增长态势，增速亮眼。随着公司线上布局趋于完善，与线下区域扩张形成协同，品牌影响力和产品销售覆盖范围有望持续扩大。

　　 盈利预测与投资建议。预计 2021-2023 年 EPS 分别为 0.58元、0.76元、0.98元，对应 PE 分别为 39 倍、30 倍、23 倍，维持“持有”评级。

　　风险提示：原材料价格大幅波动的风险，终端销售不及预期的风险，电商渗透率提升不及预期的风险。