公司深度报告：乘分布式东风迈向全球龙头

　　固德威(688390)

　　固德威是光伏逆变器和储能逆变器龙头企业，出货量位于全球前列，公司尤其在户用领域，已经成为全球绝对龙头。我们认为公司所处的光伏和储能行业将迎来高速增长：

　　光伏拐点已现，下半年将进入需求旺季。 硅料价格已松动，大型项目招标正在加速， 在政策端户用分布式继续给予 5 亿补贴、推进整县分布式、完善分时电价政策以拉大峰谷电价差， 得以提升分布式比例， 拓宽光伏应用场景，进一步提升光伏未来发展天花板。

　　储能爆发元年迎强力政策推动。 7 月正式发布的《关于加快推动新型储能发展的指导意见》，明确了 2025 年新型储能 30GW 的装机目标，该目标是 2020 年底 3.8GW 实际装机量的接近 10 倍。用户侧在分时电价政策下迎来强复苏，地方发电侧储能项目配置已逐步落地， 电网侧通过完善储能独立市场地位获得推进。 储能作为新型电力系统刚需选项，已进入高速发展期。

　　逆变器是光伏当前最具潜力赛道之一。 预计下半年逆变器将进入量利齐升， 在电站成本仅 6%左右， IGBT 仅占逆变器成本 10%左右， IGBT 涨价易向下游传递，逆变器盈利能力不受影响，且供货紧张使下游增加库存意愿增强。固德威作为逆变器领域经验深厚的龙头厂商， 凭借自身优势， 正在不断扩大市场份额， 在竞争中立于不败之地：

　　充分受益于国产逆变器全球推广。 我国逆变器只占全球 65%，海外厂商由于成本、产品迭代无法与中国厂商抗衡， 正在逐步丢失份额，国产替代过程中，已在海外建立成熟营销网络的固德威将充分受益，提升全球市占率。

　　分布式的杠杆效应愈发突出。 近期推出的光伏、储能政策均将推进方向瞄准分布式，这是公司最为擅长的领域，而且由于分布式的高单价，将对公司业绩产生非常强的杠杆效应。

　　海外市场基础牢固，受益于全球复苏。 公司在欧洲、澳洲已经拥有良好的业绩和经销网络， 疫情后复苏全球分布式加速，前期的积累能够快速兑现。

　　投资建议： 我们预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为 4.46、 6.8、 10.3 亿元 ， 对 应 PE 分 别 为 92.9、 60.9、 40.1 倍 。 绝 对 估 值 法 ： β =0.71，WACC=6.11%，计算得到每股价值为 628.3 元。我们认为 2022 年可以享受90~100 倍 PE，对应股价 612~680 元， 给予“买入”评级。

　　风险提示： 光伏装机进度不及预期、产线建设进度不及预期、原材料价格波动、海外疫情形势加剧