边缘AI进展大，短期亏损难改善

　　寒武纪(688256)

　　业绩简评

　　边缘 AI 进展大， 短期亏损难改善： 8 月 11 日寒武纪公告 2021 年二季度营收 1.02 亿， 同比增加 34%， 但归母净亏损从去年的 9350 万扩大至 1.86亿， 上半年营收仅占 Wind 分析师全年预期的 19 个点，占我们保守预期的23 个点，亏损却超过 Wind 及我们全年预期的 50%，主要归因于毛利率明显低于预期超过 10 个点及管理费用同比大幅增加所致。 值得关注的是思元220 AI芯片及加速卡营收达 8374 万， 同比增长近 8 倍。

　　市场仍有下修空间： Wind 分析师预期公司 2021 年营收增长 60%达 7.3亿，亏损为 5 亿，我们认为今年营收同比增长 30%都有难度，亏损应会持续扩大，主要系： 1. 横琴新区智能集群系统订单较过去两年扩大不易； 2. 云端AI 芯片思元 290 及加速卡来自 Nvidia A100／V100 的竞争； 3. 高毛利率云端 AI芯片及加速卡营收比重明显比预期低。

　　短期扭亏不易： 随着公司持续加大云边端产品线及软件开发平台的研发投入，我们认为寒武纪短期缩减扣除非经常性利益后的亏损并不容易。

　　投资建议

　　我们下修 2021 年营收达 4%， 并预期公司未来两年营收将低于市场预期达15-20 个点， 我们维持寒武纪“增持” 评级，目标价从 136 元调降到 118元，并调整 2021 年/2022 年每股亏损从 1.13 元/0.98 元 到 1.23 元/0.99元。

　　风险提示

　　估值偏高的风险，终端 AI 处理器 IP 业务减少的风险，智能计算集群系统事业的风险，同业竞争的风险，现金流短缺的风险。