天山股份2021年半年度业绩点评：营收稳步增长，毛利率下滑

　　天山股份(000877)一、事件概述

　　 2021 年 8 月 19 日，公司发布 2021 年上半年业绩公告， 2021 年上半年实现营收 41.3 亿元，同比增长 14.8%；实现归母净利润 7.5 亿元，同比增长 11.0%；实现扣非归母净利润 7.5 亿元，同比增长 8.5%。二、分析与判断

　　营收稳步增长， 原材料价格上涨拖累毛利率

　　分业务看， 2021H1，公司水泥销售 790 万吨， 同比增长 9.3%，水泥销售收入 30.7 亿元，同比增长 11.0%， 熟料销售 192 万吨， 同比增长 15.5%，熟料销售收入 5.6 亿元， 同比增长 15.0%，水泥与熟料收入稳步提升。 吨数据方面， 2021H1 水泥吨收入为 389.2 元/吨，同比+1.6%，吨成本 242.8 元/吨，同比+5.6%，吨毛利 146.4 元/吨，同比-4.4%；熟料吨收入 289.3 元/吨，同比-0.6%，吨成本 208.9 元/吨，同比+16.1%，吨毛利 80.4 元/吨，同比-27.7%；煤炭等原材料价格上涨挤占了水泥及熟料的盈利空间，进而导致水泥毛利率较上年同期下降 2.4 个百分点至 37.6%，熟料毛利率同比下降 10.4 个百分点至27.8%。

　　看好公司所在区域的水泥供需格局公司为新疆最大的水泥生产企业，水泥产能达 3796 万吨，营收 61%来自新疆， 39%来

　　自江苏。 需求端， 2021H1 新疆固定资产投资同比+25.6%， 房地产开发投资同比+65.6%，均领先全国水平，下游增速快，有望带动水泥需求继续修复。 此外， 2019 年 8 月 15 日，国家发展改革委印发《西部陆海新通道总体规划》，明确到 2025 年将基本建成西部陆海新通道。 2019 年 12 月 1 日，国务院印发《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》，根据规划到 2025 年长三角地区基础设施互联互通基本实现，铁路网密度达到 507 公里/万平方公里，高速公路密度达到 5 公里/百平方公里， 5G 网络覆盖率达到 80%。 公司布局的新疆与江苏两个区域，分别受益于西部大开发和长三角一体化的国家重点规划，随着两项国家重点规划的推进，公司有望持续受益下游需求的稳定增长。 供给端， 水泥行业淘汰落后产能、错峰限产和产能置换等政策的持续执行并逐步加严，利好水泥行业供给格局的改善。

　　重组稳步推进，集团资产迎来价值重估

　　中国建材集团水泥板块的重组计划正稳步推进， 根据测算， 若完成重组，公司熟料产能将达到 3 亿吨以上， 跃居 A 股熟料产能规模首位。集团水泥业务的重组有利于解决集团内部区域内的同业竞争， 优化区域格局，并可通过原材料的集中采购进一步降低成本，增强盈利能力。 我们判断，若公司重组完成，中国建材集团的水泥业务将迎来估值重估。

　　 三、 投资建议

　　不考虑重组的情况下， 预计公司 2021-2023 年实现营业收入 99.2/107.1/112.7 亿元，归母净利润 18.1/21.5/23.4 亿元， EPS 为 1.73/2.05/2.23 元，对应 PE 为 8.4/7.1/6.5 倍。 参考2021 年 8 月 19 日的中信水泥行业 6.8 倍 PE TTM，并考虑到公司所在区域新疆和江苏均为水泥需求较为旺盛的省份， 维持“推荐”评级。

　　四、风险提示：

　　 新疆及江苏地区基建和地产增速下滑；水泥淘汰落后产能速度放缓