2021年中报点评：受集采影响公司业绩承压，创新与国际化转型持续加速

　　恒瑞医药(600276)

　　投资要点

　　公司公布 2021 年半年报： 实现收入 132.98 亿元，同比增长 17.58%；实现归母净利润 26.68 亿元，同比增长 0.21%；实现扣非归母净利润 26.47亿元，同比增长 3.31%；实现经营性现金流净额 14.98 亿元，同比减少55.63%。报告期计提股权激励费用 3.65 亿元，剔除股权激励费用影响后，归母净利润同比增长 10.51%，扣非归母净利润同比增长 13.96%

　　受到集采冲击， 传统仿制药销售下滑，短期内公司业绩承压。 2018 年以来，公司进入国家集采的仿制药共有 28 个品种，中选 18 个品种，中选价平均降幅 72.6%，对公司业绩造成较大压力。其中第三批集采涉及的6 个品种上半年销售收入环比下滑 57%，第四批集采结果已经在 4-5 月份开始执行，包括重要产品碘克沙醇注射液在内的第五批集采结果最快将于 10 月份执行，公司仿制药收入还将继续受到集采冲击。除了集采影响， 3.65 亿元的股权激励费用，以及占销售收入比重接近 20%的研发支出也使得归母净利润受到明显影响。

　　创新药已经成为公司新的收入增长引擎。 与仿制药销售收入下滑形成显著对比的是公司创新药销售收入快速增加，2021H1 创新药销售收入52.07 亿元，同比增长 43.80%，占整体销售收入的比重达 39.15%，已经成为公司新的收入增长引擎。卡瑞利珠单抗、硫培非格司亭、阿帕替尼、吡咯替尼、艾瑞昔布、氟唑帕利、瑞马唑仑、海曲泊帕乙醇胺片等 8 款创新药已获批上市，SHR6390、恒格列净、瑞格列汀等已处于 NDA 阶段，此外还有 30 条在研管线进入 III 期临床，公司连续多年的高研发投入逐步迎来收获期，进入创新驱动业绩增长的新的发展阶段。

　　研发投入持续增加， 国际化转型不断加速。 2021H1 累计研发投入 25.81亿元，比上年同期增长 38.48% ，研发投入占销售收入的比重达到19.41%，其中海外研发支出共计 6.43 亿元，占比 25%左右。海外研发团队 136 人，共开展国际多中心临床试验 23 项，其中 7 条管线已经进入 III 期临床。2021H1 公司获 FDA 临床批件 3 项，孤儿药资格 1 项，海外专利授权 59 件，国际化转型步伐稳健。

　　盈利预测与投资评级：由于公司受集采、股权激励、研发投入增加的影响，业绩略低于我们预期，我们将公司 2021-2023 年归母净利润80.29/97.83/126.97 亿元， 下调至 70.00/78.17/95.38 亿元， 对应 2021-2023年 PE 分别为 43/39/32 倍，考虑到公司研发投入增加，后续研发管线产品充足，维持“买入”评级。

　　风险提示：新产品研发进度不及预期，化学发光装机不及预期等。