利润率高基数回归，长期成长逻辑不变

　　新和成(002001)

　　投资要点

　　事件：公司发布2021年半年度报告，上半年实现营收72.5亿元，同比增长36.8%，实现归母净利润24.1亿元，同比增长9.0%；二季度实现营收35.1亿元，同比增长31.1%，环比下滑6.3%，实现归母净利润12.7亿元，同比下滑2.9%，环比增长11.9%。

　　维生素价格高位回落，蛋氨酸、发酵项目释放业绩。2020年受疫情影响，国内外维生素供给受限，价格飙涨。上半年随着供给趋于宽松，除VC、VE外，维生素各品种价格均有回落，VA均价349.0元/kg，同比下降18.6%，VD3均价127.8元/kg，同比下降36.8%，生物素均价67.4元/kg，同比下降74.1%。产品价格承压下，公司上半年毛利率同比下滑11.5个百分点至48.2%，但仍处在历史上一个比较好的水平。同时，去年投产的一期10万吨蛋氨酸项目和黑龙江生物发酵项目（一期）也在期内贡献业绩，使得公司净利润维持上行。

　　公司项目储备丰富，长期成长路径清晰。公司在营养品、香料香精与新材料板块多点布局。蛋氨酸二期15万吨产能建设中，随着规模效应的显现，生产成本有望下降；黑龙江生物发酵项目（二期）在扩大一期产品规模基础上，还将新增核黄素与钴胺素产品；山东4万吨香精香料环评完成；上虞工业园PPS三期1.5万吨纤维级PPS、山东工业园TMB项目已经动工。未来随着在建项目的逐步投产，公司利润中枢有望向上。

　　高溢价回购彰显公司发展信心。公司发布回购方案，拟以3-6亿元进行股份回购，回购价格不超过41元/股，比公司昨日收盘价高出42.4%，以41元/股价格计算，可回购股份数量在731.1-1463.4万股，占公司总股本比例在0.28%-0.57%，回购股份将在36个月内用于实施股权激励计划或员工持股计划。此前公司也曾成功实施过三期员工持股计划，此次股权激励或员工持股将有助于调动整体员工积极性，为公司未来发展和经营目标的实现注入新动力。

　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为1.73元、1.99元、2.46元，2021年可比公司平均PE为18倍。考虑到公司是维生素行业龙头，储备项目丰富，成长路径清晰，我们给予公司2021年22倍估值，对应目标价为38.06元，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格大幅上涨、产品价格下跌、在建项目进度不及预期等风险。