同店恢复，下半年成本压力有望缓解
巴比食品(605338)
主要观点：
事件：
公司发布2021年中报，21H1公司实现营收5.95亿元，同增68.12%，归母净利润2.11亿元，同增279.04%，扣非后归母净利润5772.40万元，同比增长45.70%。单Q2收入3.42亿元，同增39.75%，归母净利润1.97亿元，同增366.66%，扣非后归母净利润0.44亿元；经营活动净现金流0.63亿元，同降12.01%，主要系购买商品、支付给职工及为职工支付的现金以及支付税费现金的增加。
C端同店恢复，B端团餐业务快速发展
分产品来看，上半年面点/馅料/外购食品/包装及辅料/服务费/其他分别实现营收5.35/1.97/1.64/1.73/0.39/0.21/0.004亿元，分别占比33.21%/27.54%/29.07%/6.58%/3.52%/0.08%。分渠道来看，特许加盟/直营门店/团餐渠道/其他分别占比82.59%/1.71%/14.72%/2.66%/0.98%。外卖业务+门店升级改造有利于门店提高营收，目前公司同店已经恢复至2019年同期水平。公司给予武汉店铺免加盟费的支持，促进公司在当地拓展，此外公司大力发展团餐业务，业务团队大量招人，预计B端业务约有40%的增长。
公允价值损益大增，费用管控提升净利率
公司销售毛利率由同期的31.47%下降至24.78%，主要因公司持续做原材料轮动储备原因，导致今年上半年的原材料成本比去年同期高，7月以来毛利率已经企稳回升，下半年毛利率有望良性增长。上半年销售/管理/财务费用率为8.02%/6.56%/-3.63%，分别同比变化-1.78%/-2.22%/-1.26%，本期公司间接投资东鹏饮料带来公允价值变动损益约2亿，得益于费用管控，净利润率由15.68%增加至35.47%。
产能建设促进预包装产品销售，异地扩张稳步推进
公司上海二期工厂投产后，之前因产能瓶颈问题而未投放预包装产品广告的问题解决，预包装产品在门店和第三方平台售卖可以增加单店营收。此外，南京工厂已经开始建设，计划在2022年末投产，辐射范围大约300-350公里，使得公司产品配送区域得到有效延伸，对江苏及安徽地区进一步渗透。异地扩张目前进展顺利，华南地区上半年签约100家，华中武汉地区也整合顺利，预计可以达到收购协议里的条件。
投资建议
公司经营早餐加盟连锁门店，提供成品或半成品的馅料、面团，是中式早餐工业化的先行者，加盟店由华东向华北、华南拓展，未来有望实现全国化。公司多年积累已经形成一套成熟完善的加盟体系，单店模式可复制，速冻食品可增加单店营收，公司在加速拓店形成全国化连锁经营方面具有较大潜力，对外收购扩张将为公司异地布局提供新思路，缓解以往异地拓店时面临的品牌知名度和口感差异的阻碍；团餐业务空间广阔，有望成为新发展点。预计2021-2023年，公司营收分别为12.98/15.03/17.58亿元，同比增长33%/16%/17%，净利润分别为3.13/2.84/3.16亿元，同比增长78%/-9%/11%，EPS分别为1.26/1.14/1.28，对应PE分别为27/30/27。维持“买入”评级。
风险提示
原材料价格波动，食品质量控制，开店不及预期的风险。
