2021年中报业绩点评：来水偏枯 但业绩平稳

　　长江电力(600900)

　　2021 年 8 月 31 日， 公司中报披露， 公司营业收入 199.01 亿元，同比下降0.06%，归属上市公司股东净利润 79.03 亿元，同比上升 8.6%，经营活动产生的净现金流 95.44 亿元，同比下降 20.91%。

　　 来水偏枯不改业绩稳定。 上半年溪洛渡水库来水 292.21 亿立方米，上年同期401.33 亿立方米，同比下降 27.19%，三峡水库来水 1390.75 亿立方米，上年同期 1499.48 亿立方米，同比下降 7.25%； 2021 年上半年发电量 713.32亿千瓦时，上年同期 801.26 亿千瓦时，同比下降 10.98%，发电量下降幅度小于来水下降幅度，公司水库调结能力较强。公司上半年净经营性现金流下降幅度大于发电量下降幅度，这主要是公司成本费用比较固定，发电量下降，公司成本费用占营业收入比提升，且公司部分市场电量需在年终结算，这一部分现金流回流会在年末。根据公司预测，未来 9-12 月，长江流域降水预计正常，预计公司后续月份发电量与往年支持，我们在估值及盈利预测中仅对2021 年上半年整体发电量进行调整。

　　 投资收益占利润总额提升。 2021 年上半年完成投资额 70 亿元，积极参与上海、浙江电力交易中心增资扩股。实现投资收益 38.10 亿元。自 2018 年以来，公司投资收益占利润总额占比从 22.5%增长到今年上半年的 43.89%，我们认为随着公司对外投资的增长，未来投资收益在利润总额中的占比将不断提升，这将有效平滑由于来水波动带来的业绩波动。目前公司权益法核算的公司主要有上海电力、国投电力、川投能源、桂冠电力、申能股份、黔源电力、三峡水利和金中公司，股权回报基本稳定在 6~8%左右，我们据此调整估值及盈利预测水平。

　　公司盈利预测及投资评级：我们预计公司 2021-2023 年净利润分别为246.98、263.57 和 284.61 亿元，对应 EPS 分别为 1.09、 1.16 和 1.25 元。当前股价对应 2021-2023 年 PE 值分别为 18.40、 17.24 和 15.97 倍。看好公司业绩保持稳定， 乌东德及组注入带来的股东价值提升， 维持“推荐”评级。

　　风险提示： 乌东德、白鹤滩机组资金成本大幅高于预期，电价大幅低于预期