中国多媒体终端SoC龙头，三大动力驱动成长
晶晨股份(688099)
投资逻辑
全球智能机顶盒渗透率提升，博通、海思受制裁，晶晨迎来加速拓展机遇：目前全球智能机顶盒渗透率不到50%，未来还有近一倍的提升空间，我们测算到23年全球智能机顶盒出货量为6.5亿颗，21-23年CAGR达15.7%。20年晶晨全球市占率约15.2%，国内份额已超过竞争对手海思，海外主要竞争对手博通受反垄断调查为晶晨带来拓展机遇。公司产品覆盖高中低端全品类，制程已达主流12nm，7nm产品积极推进，客户已覆盖多家海外运营商，并获得全球一线厂商认证。我们测算到23年公司智能机顶盒芯片出货量全球占比将达到23%，20-23年收入CAGR达到41%。
传统电视升级带动智能电视芯片增量明显：传统电视向智能电视升级，国内智能电视每年出货量稳定在4000-5000万台，长期可替换空间超一倍。全球市场，目前智能电视存量占比仅为34%（预计到2026年将提升至51%），预计到2025年智能电视出货量将达2.3亿台，5年CAGR为5.7%。晶晨国内市占率已超50%，全球占比约16.2%，随着技术逐步追平竞争对手联发科，并携手小米等多家国产品牌厂商加快海外市场开拓。我们测算到23年公司智能电视芯片全球市占率将达22.8%，20-23年收入CAGR为19%。
AI音视频芯片、Wi-Fi芯片、汽车SoC协同布局，卡位AIoT与汽车电子两大千亿元赛道：AI音视频芯片领域，全屋智能是未来的发展趋势，智能音箱是入口，预计到2024年全球智能音箱出货量将达到6.4亿台，4年CAGR为58%，公司多年深耕AI音视频芯片，目前位居全球第四（约9%），携手阿里、小米、百度等主流品牌厂商积极拓展海外，我们测算到2023年市占率将提升至15%。Wi-Fi芯片与汽车Soc是公司新开拓两大创新业务，市场空间均超千亿元，21年开始逐步起量，未来有望成为新的增长动力。
投资建议
我们看好公司作为国内多媒体Soc龙头，受益于智能机顶盒与智能电视渗透率提升、智能家居爆发，开发WiFi与汽车芯片卡位两大千亿赛道。预计21-23年归母净利润为6.75/9.62/12.44亿元，采用PE估值法给予22年65倍PE，市值625.47亿元，目标价152.18元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示
下游需求不及预期；行业竞争加剧；原材料涨价风险；汇率风险；解禁风险
