收入继续高增、费用确认节奏较以往提前

　　酒鬼酒(000799)

　　事件：公司发布 2021 年三季报，前三季度实现营收 26.40 亿元（+134.2%），归母净利润 7.20 亿元（+117.7%），扣非归母净利润7.18 亿元（+160.5%）。2021Q3 实现营收 9.26 亿元（+128.7%），归母净利润 2.10 亿元（+43.4%），扣非归母净利润 2.09 亿元（+131.6%）。处于此前业绩预告中枢。

　　内参、酒鬼继续保持高增：公司前三季度实现营收 26.40 亿元（+134.2%），主要系内参系列、酒鬼系列快速增长。2021Q3 实现营收 9.26 亿元（+128.7%），我们估计内参翻倍、酒鬼接近翻倍。前三季度公司销售收现 26.50 亿元（+95.2%）,经营净现金流 7.62 亿元（+46.6%），主要系销售商品收到的现金增加。公司合同负债+其他流动负债为 5.89 亿元，环比减少 3.96 亿元（-40.2%），同比增加2.14 亿元（+56.9%），应收账款及应收票据为 3.17 亿元，环比减少1.04 亿元，同比增加 1.90 亿元。

　　费用确认节奏提前影响净利率：前三季度公司毛利率为 79.9%（+0.8pct），净利率 27.3%（-2.1pct），公司营业税金率 15.0%(-0.7pct)，销售费用率 24.3%(+0.1pct)，管理费用率 4.1%(-2.8pct)，财务费用率-0.4%(+1.6pct)，所得税率 24.7%（+0.15pct）。2021Q3，公司毛利率为 79.2%（+2.0pct），净利率22.7%（-13.5pct），公司营业税金率 15.1%(-0.8pct)，销售费用率29.0%(+5.1pct)，管理费用率 4.9%(-2.4pct)，财务费用率-0.04%(+3.8pct)，所得税率 23.0%（-2.0pct）。毛利率提升主要系内参相对提速，净利率小幅下滑主要系公司部分费用确认节奏较往年提前、更平均化所致。

　　盈利预测与估值：

　　我们看好公司未来发展，其增长的驱动因素将来自于：1）产能端，三季度公司新增基酒产能 7800 吨/年，建成后，总产能将达到 22800吨/年，为公司可持续发展打下坚实基础。2）产品端，公司内参酒被评为中国四大高端白酒品牌，获得高端白酒的稀缺入场券，现阶段内参阶段性以规模为重，长期目标是量价齐升，在高端赛道红利及渠道优势的双重驱动下，内参将继续成为公司业绩引擎。3）渠道端，成立内参酒销售公司，打造围绕内参的销售体系，并进行全国化渠道建设布局，使得费用投放更加精准、有效、灵活。我们预计 2021-2023年收入增速 86.45%、33.05%、30.58%，归母净利润增速 95.48%、39.87%、35.91%。明年 60 倍，目标价 248.21，维持增持评级。

　　风险提示：高端化不及预期，渠道开拓不及预期。