养殖拖累短期业绩，饲料市占持续提升

　　海大集团(002311)

　　事件： 公司披露 2021 年三季报，公司 2021 前三季度实现营业收入 643.14亿元，同比增长 46.82%，实现归母净利润 17.46 亿元，同比下滑 15.77%。

　　饲料主业量利齐升， 市占有望持续提升。 报告期内， 饲料行业面临下游养殖盈利不佳与上游原料涨价的双重挤压。在此背景下， 公司以差异化产品力与精细化成本优势，叠加配套服务带来的综合竞争优势，实现了饲料主营业务量利齐升，单三季度实现外销饲料 561 万吨，同比增长 28%；前三季度实现外销饲料 1400 万吨，同比增长 30%。 前三季度全国工业饲料总产量同比增长 16.9%，公司仍保持快于行业的销量增速， 市占有望持续提升。 并且原料价格上涨的背景下，公司在饲料销售收入端和盈利端均实现了超越销量的快速增长， 前三季度饲料及种苗动保配套业务实现归母净利润 24.46 亿元，同比增长 47%。

　　猪价拖累短期业绩， 成本仍有下降空间。 公司单三季度实现生猪养殖出栏约 55 万头， 其中外购高价仔猪占比较高（单头仔猪成本超过 1600 元），显著拉高了公司的养殖成本，导致 Q3 养殖业务净亏损 7 亿元，拖累了公司整体业绩。目前公司自繁完全成本在 16 元/kg 左右，仔猪和饲料成本仍有下降空间。对于生猪板块，公司主要作为长期战略布局和配合主营饲料发展的定位逐步修炼内功，并无盲目扩张。我们认为，随着外购仔猪价格持续下跌，生猪价格筑底反弹和公司养殖效率的不断提升，生猪业务对于公司业绩的拖累有望逐步改善，并在未来猪价反转趋势来临后，为公司贡献更高的业绩弹性，未来有望充分体现其战略作用和业绩增量。

　　公司盈利预测及投资评级： 我们认为，在饲料行业处于存量竞争时期， 公司有望凭借产品和成本核心优势与配套服务带来的综合竞争优势， 实现市占率逐步提升。同时生猪养殖业务不断修炼内功，未来有望随周期触底反弹后企稳回升。 预计公司 21-23 年归母净利分别为 22.94、 36.13 和 44.26亿元， EPS 为 1.38、 2.17 和 2.66 元， PE 为 49、 31 和 25 倍，维持“强烈推荐” 评级。

　　风险提示： 公司饲料销售不及预期， 生猪价格波动风险等