销售表现亮眼，结算毛利率下滑较大

　　招商蛇口(001979)

　　事件

　　2021年10月27日，招商蛇口发布三季报。2021年前三季度公司实现收入818亿元，同比+63%，Q3单季度收入371亿元，同比+44%；前三季度归母净利润64亿元，同比+190%，Q3单季度归母净利润21亿元，同比+64%。

　　点评

　　毛利率下滑幅度超预期，净利润大幅增长。公司2021年前三季度毛利率21.9%，相较去年同期下滑2.4pcts；Q3单季度毛利率17.3%，相较去年同期下滑7.5pcts，整体下滑幅度超预期。公司2021年前三季度归母净利润64亿元，同比+190%，Q3单季度归母净利润21亿元，同比+64%。大幅增长主要因为：①去年因疫情影响，前三季度结算收入较少，基数较低；②以公司万融大厦、万海大厦两处产业园物业作为底层资产的蛇口产园REIT作为首批基础设施公募REITs之一成功上市，产生税后收益14.58亿元。

　　聚焦核心一二线优势突显，销售维持较高增长。公司2021年1-9月销售金额2410亿元，同比+27%；销售面积1038万方，同比+26%；销售均价2.3万元/平方米，同比+0.2%。公司销售表现优于行业整体，主要受益于公司聚焦核心一二线城市的战略。今年下半年以来，房企现金流压力普遍增大，三四线的项目降价跑量现象较为普遍。公司整体销售均价相较去年同期仍有增长，也主要受益于项目所在区域多为核心区域。但从销售费用来看，公司为了加速项目去化，也加大了营销费用的投放，3Q21的销售费用率为2.6%，相较去年同期增加0.2个百分点。

　　资债比健康，维持“绿档”。截至3Q21，公司现金短债比为1.8倍，剔除预收款的资产负债率为59.6%，净负债率为34.0%，均满足“三条红线”的要求，为“绿档”企业。

　　投资建议

　　考虑到3Q21的毛利率下滑幅度较大，我们下调盈利预测，将2021-23年EPS由1.69元、1.91元、2.25元下调至1.62元、1.78元、2.08元，下调幅度分别为-3.8%、-7.0%、-7.5%。我们同时下调目标价至14.62元/股，对应2021-22年PE分别为9.0x和8.2x，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　毛利率改善幅度不及预期；销售下滑幅度超预期