3Q盈利承压，静待基本面复苏

　　晨鸣纸业(000488)

　　业绩简评

　　10月29日公司发布三季报，3Q实现营收85.89亿元，同比+1.36%，实现归母净利润1.61亿元，同比-71.22%，前三季度实现营收257.62亿元，同比+16.71%，归母净利润21.82亿元，同比+102.71%，业绩低于预期。

　　经营分析

　　纸价受淡季影响高位回落，吨毛利环比&同比下行。3Q收入同比+1.4%，环比+23.3%；毛利率15.25%，同比-8.91pct，环比-18.39pct。1）价格方面，下游需求进入淡季&原材料价格回落周期下，4月以来文化/白卡价格出现回落，3Q双胶/铜版纸/白卡纸价格5460/5440/6200元/吨（税前），环比-1200/-1400/-2940元/吨，同比+38/+190/+370元/吨。2）销量角度，预计3Q加速库存去化，出货量环比有所提升，3Q账面存货环比-9.4亿元。3Q。3）成本方面，预计主要受木片成本上涨、运费、能耗成本提升的影响，预计3Q公司纸品吨毛利同比、环比下滑。

　　盈利能力承压，融资租赁业务继续压缩。3Q净利率同比-5.92pct，环比-11.06pct。其中管理&研发/财务费用率同比+0.55/+0.85pct至7.1%/8.1%。2021年9月底融资租赁资产规模预计较年初下滑16亿元，融资租赁资产占总资产比重预计进一步降低。

　　4Q限电有望催化补库，关注需求边际变化。4Q限产预期下库存加速去化，开工率亦下降至历史低水平，当前文化已止跌回暖、白卡纸价格已处于底部，我们预计，短期仍需观察下游需求边际变化、四季度限电对行业产能影响是否超预期。中长期角度，伴随黄冈二期150万吨纸生产线（文化纸、白卡纸）、52万吨机械浆项目的开工，公司市场地位有望进一步得到稳固。

　　盈利预测和投资建议

　　考虑当前浆系纸价格走势及明年行业供需格局情况，我们下调2021-2023年EPS至0.78、0.54、0.78元，下调幅度为28.4%、46.3%、26.5%，当前股价对应PE分别为9、13、9倍，下调至“增持”评级。

　　风险提示

　　新增产能投放进度不达预期的风险；教育双减政策对文化纸需求的影响；原料价格大幅波动的风险