21Q3夯实渠道基础，重视长期高质量发展
五粮液(000858)
业绩简评
公司10月29日发布三季报，Q1-3实现营收497.21亿元，同比+17.01%；归母净利173.27亿元，同比+19.13%。其中，Q3实现营收129.69亿元，同比+10.61%；归母净利41.27亿元，同比+11.84%。
经营分析
21Q3调整进度夯实渠道基础，全年双位数增长可期。Q3营收同比+10.61%，销售收现同比+59.39%，主要系去年同期低基数所致。21Q3末合同负债46.9亿元，环比降低16.4亿元。21Q3业绩短期增速放缓，主要系：①江苏疫情及河南水灾影响，需求端短期波动；②Q3控货挺价清库存，终端动销保持良性增长；③去年同期基数影响。我们认为，公司调整打款发货进度，夯实渠道基础，短期增速放缓不改长期竞争优势，全年双位数增长无虞。
21Q3毛利率持续改善，盈利能力稳中有进。21Q3净利率同比+0.48pct至33.37%，其中：1）吨价提升推动毛利率同比+1.61pct，预计系经典五粮液投放（打款价1399）+计划外打款占比提升（全年目标团购比例达30%）；2）营业税金及附加占比同比+1.17pct（Q1-3同比+0.54pct），主要系缴税节奏季度间调整；3）销售费率/管理费率同比-0.18/-0.12pct，经营效率持续改善。
普五批价稳中向上具备确定性，看好经典五粮液、系列酒的成长势能。渠道反馈，9月底全年打款基本完成，双节放量后批价维持在970元左右，终端成交价在千元以上，库存处于合理水平。我们认为：1）普五需求基本盘稳固，明年计划外打款价、占比均有上移的可能，批价具备底部支撑。2）经典五粮液21年投放2000吨，渠道模式变革为1+n+2，当前批价1800，成交价2000元以上，十四五万吨目标需观察消费者培育情况。3）10月起五粮春第二代停止招商、尖庄大光停货，系列酒稳步优化经销商、价格体系，有望逐步释放增长潜能。
盈利预测与投资建议
结合三季报，考虑疫情反复、经济增速放缓对需求的影响，我们对21-23年的归母净利预测分别下调3%/6%/9%，预计21-23年收入增速为16%/18%/15%，归母净利润增速为18%/21%/18%，EPS为6.07/7.34/8.67元，对应PE为36/29/25X，维持“买入”评级。
风险提示
疫情反复风险，宏观经济下行风险，区域市场竞争加剧，食品安全问题。
