2021年三季报业绩点评：业绩符合预期，市占率稳步提升

　　三一重工(600031)

　　主要观点：

　　事件： 10 月 23 日，公司发布 2021 三季报， 1-9 月份，公司实现收入 882.81亿元，同比增长 20.23%，归母净利润 125.67 亿元，同比增长 0.96%；单Q3，实现收入 207.83 亿元，同比降低 12.98%，归母净利润 24.93 亿元，同比降低 35.32%。

　　核心观点： 业绩基本符合预期。 公司单三季度利润同比下滑主要系①行业进入调整期，需求表现较弱，收入下滑； ②市场价格下行导致倒挂，加大对经销商返利，维护渠道稳定； ③产品/市场结构变化。 在行业增速放缓背景下， 公司整体保持较强市场竞争力，市占率稳步提升。 展望未来，一方面， 数字化改善公司盈利能力， 合计 21 座灯塔工厂改造计划预计于明年上半年全部完工，数字化降本增效成果逐步显现；另一方面，国际化战略有望平滑国内市场周期波动的影响， 预计海外收入规模维持 60%以上增速，占总收入比重持续提升。 维持公司“买入” 评级。

　　国内市场调整阶段，公司阿尔法凸显，市占率稳步提升， 国际化战略进展顺利。 三季度行业整体表现偏弱， 一方面由于短期因素影响，如限产限电、疫情反弹等，另一方面由于房地产政策压制了设备需求。在市场大势下，公司基于自身渠道、管理、服务、产品全方位竞争优势，市场份额稳步提升。 分产品来看： ①挖机板块： 公司延续了近年来市占率提升趋势，达到 30%左右，其中小挖提升相对较快； ②混凝土机械：泵车保持行业第一，搅拌车市占率略有提升； ③起重机： 汽车起重机市占率提升较快，履带吊保持行业第一，受风电吊装需求推动，起重机板块表现出较强韧性。 分市场来看，公司海外收入保持高增长，全年收入占比有望超过 20%。面对海外市场，公司坚持本土化研发、服务与经营，同时加大渠道建设力度，海外代理商数量大幅增加。随着海外市场收入规模的扩大，公司熨平国内单一市场周期波动能力进一步增强。

　　多种因素导致盈利能力承压，公司降本增效成果明显。 前三季度，公司销售毛利率 27.32%，同比-2.98pct。毛利率承压主要受价格端影响： ①加大对渠道支持力度，维护渠道稳定以及经销商盈利水平； ②产品/市场结构变化， 包括挖机板块低毛利海外销售占比提升， 以及混凝土机械板块低毛利搅拌车收入占比提升。从成本端来看，公司通过工艺改进、集中采购备货、智能制造很好的应对了原材料及运费成本上涨，成本端对整体毛利率影响有限。 展望未来，我们预计公司有能力维持毛利率稳定，一方面，终端产品价格下降空间有限，另一方面，优质企业将通过不断推陈出新维持较好的长期毛利率。

　　坚持“两新三化”投入布局未来，期间费用率略有提升： 前三季度，公司期间费用率 12.76%，同比+1.25pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.67、 +0.22、 +0.93、 -0.58pct，销售、研发费用率提升相对较高，主要系一方面公司国际化战略加大对渠道建设投入，另一方面，针对“两新三化” 产品的持续研发。 2021 年 Q1-03，公司研发费用分别为14、 16、 13 亿元，预计公司未来将保持平稳的研发投入水平，聚焦电动化、国际化、自动化产品。 综上，前三季度，公司净利率 14.66，同比-2.81pct。

　　公司整体资产质量高， 现金流承压系三季度采购支付增加导致。 前三季度，公司经营活动净现金流为 102.36 亿元，同比下降 7.61%；单 Q3，经营性净现金流 4.48 亿，同比下滑 81.91%。 从销售回款角度来看，公司表现良好，应收周转天数 68 天，相对 2020 年水平进一步下降，回款率提高；从采购支付角度看，公司于 2020Q4-2021Q1 期间进行大量原材料储备， 采购付款周期约 6-8 个月，因此三季度存在刚性支付压力。我们预计公司未来单季度现金压力减小，一方面系后续采购规模下降，刚性支付减少，另一方面，公司通过海外融资平台建设、加强商业信用管控等手段平滑受采购支付影响的现金流波动。

　　投资建议

　　预计公司 2021-23 年归母净利润分别为 157、 188、 229 亿元，同比增速分别为 2.0%、 19.5%、 21.7%。对应 PE 分别为 12、 10、 9 倍。 公司前瞻性研发布局未来，全球产品竞争力将持续加强，维持“买入” 评级。

　　风险提示

　　经济增速大幅下滑，基建补短板效果不及预期；海外市场开拓受阻；市场竞争加剧。