公司覆盖报告：新品蓄势待发，渠道布局加快

　　甘源食品(002991)

　　投资建议:甘源食品是典型的“产品主义”型公司，凭借青豆、蚕豆、瓜子仁的超强产品力，成为了籽坚果赛道头部品牌。2020年中上市之后，公司因内外部原因致收入增速放缓，市场关注度低。我们判断，2022年，新品密集升级、放量，成本端和费用端均有摊薄或回落的趋势，业绩有一定的弹性，估值也将伴随业绩提速预期而提升。我们预计公司21-23年EPS为1.49、2.52、3.69元，给予“买入”评级。

　　2021重心在产品，2022重心在营销，凭借强产品力和丰富的产品组合，公司将进入加快发展期。公司已于近一年推出了综合果仁、口味型坚果、花生等新产品，2022年预计将进一步产品升级、推出更多的新品，这样的“产品叠加”不仅可以直接带动收入增长，更关键的是，带动老产品组成更加丰富的产品矩阵，对经销商的吸引力大增，预计公司在超市、便利店、流通渠道、电商都可以实现较高的增长。

　　传统卖场面临转型需要，甘源有机会凭借产品力对接更多选品能力强的卖场。公司对渠道转型反应迅速，个别口味型坚果在市场反馈较好，对公司新品信心提振较大，计划打造更多优质产品，带动各大渠道深度合作。从奥昆给会员类商超供应麻薯、瑞士卷等爆款产品看，不仅体现了公司的产品力，更能提升公司的行业地位。传统超市面临重要转型期，“躺着”收进场费的模式已经不能满足当下的竞争要求，主动的、强大的选品能力将成为卖场竞争关键能力之一，预计甘源凭借其产品口碑有机会进入更多会员类超市。

　　成本端和费用端有下行的空间。其一，疫情下，棕榈油、包材、部分坚果原料等出现不同程度的上涨，伴随疫情可控，可变成本将从高位回落；其二，安阳工厂的固定成本将伴随新品的放量而摊薄，加速制造设备的自动化水平也有助于降低运营成本；其三，销售端，新品进场的条码费属于一次性投入，随着新品的放量，这块费用将被持续摊薄；其四，品牌端，根据先产品、再渠道、后品牌的发展思路，公司在广告推广费上将更加务实。公司于2019、2020年的净利润率达到15%，而2021年受到内外部因素的影响，利润率出现较大幅度的下降，预计这四个因素将助于公司利润率逐步回到前期水平，甚至超过。

　　公司已进行股份回购用于下一步的股权激励，组织力进一步提升。截止2021年11月30日，公司已完成近6000万元的股份回购，回购价格45-49元附近。同时，公司在2021年陆续引入多位行业资深人士任命大区总监，可看作对营销团队的一次升级。短期的人员交替影响了销量，但组织力边际改善值得期待。

　　股价催化剂:新品类销售超预期、渠道开拓超预期。

　　风险因素:原材料价格波动风险、口味型坚果行业竞争加剧、商超人流量进一步下滑。