产品结构持续优化，省外扩张顺利
金徽酒(603919)
三季报利润高增，盈利能力稳步提升
公司2021Q1-Q3营收13.41亿元，同增28%；归母净利润2.43亿元，同增53%。其中2021Q3营收3.69亿元，同增11%；归母净利润0.56亿元，同增44%。毛利率2021Q1-Q3为66.17%，同增3.5pct；其中2021Q3为67.47%，同增1.8pct。净利率2021Q1-Q3为18.13%，同增3pct；其中2021Q3为15.1%，同增3.5pct。截至21Q3末合同负债为1.72亿元，环比下降0.22亿元，同增0.31亿元。
高档酒占比超65%，新品目标华东地区
产品方面，2021Q1-Q3高档酒营收8.74亿元，同增43%，占比提升至66%；其中中档酒营收4.37亿元，同增9%；低档酒营收0.12亿元，同减34%。其中2021Q3高档酒营收2.96亿元，同增35%；中档酒营收0.64亿元，同减39%；低档酒营收0.04亿元，同增33%；具体来看，第三季度五星、年份18、28年等300元以上产品占比15%，增速超40%；柔和、能量等100-300元产品占总收入52%，增速超30%。区域扩张，2021Q1-Q3甘肃西部营收1.49亿元，同增75%；兰州及周边地区营收3.39亿元，同增34%；甘肃中部营收1.30亿元，同增21%；甘肃东南部营收3.94亿元，同增2%；其他地区营收3.10亿元，同增57%。
省外华东地区拓展顺利，前三季度上海地区销售额1400万，复星生态也在搭建组织架构。公司针对华东地区目标群体推出金徽老窖90/120/180，卡位200-600元价格带。“陇南春”产品正在做前期准备工作，将择机推出。
省外扩张顺利，未来四大看点
2020Q2复星入主公司，为公司发展注入新的活力，复星坚持公司此前提出的五年规划目标不变（即2023年收入30亿元、净利润6亿元）。公司力争到2031年，实现“跻身中国白酒10强，打造中国知名白酒品牌，建成中国大型白酒酿造基地”的三大发展战略，把金徽酒打造成以白酒酿造为主业的大型产业集团。
目前，公司正按照“布局全国，深耕西北，重点突破”的战略路径，不断巩固省内市场，积极拓展省外市场。目前陕西、宁夏、新疆、青海和内蒙市场布局，在北京、上海、海口等城市设立办事处。2021年通过合伙人招募，启动华东市场。省外青海和内蒙在培育，处在初创期；新疆亦运营几年，预计陕西市场有望在未来2-3年进入收获期。
未来公司四大看点：第一，预计省内市占率有望提升至30%以上，源自省内薄弱区域如甘肃西部地区持续补短板和收割省内其他小品牌份额；第二，百元以上产品占比持续提升，未来有望提至60%以上；第三，省外拓展主要策略为“梯次滚动发展，不对称营销”，大西北地区有望加速扩张，提升市场份额；第四，公司重新推出“陇南春”品牌，定位次高端以上产品，目前酒体已准备完毕，未来该产品有望放量。
盈利预测
我们看好复星入主后公司的发展，亦看好公司百元以上占比持续提升及省内市占率持续提升。我们预计2021-2023年EPS为0.73/0.93/1.20元，当前股价对应PE分别为60/47/36倍，首次覆盖，给予“推荐”投资评级。
风险提示
宏观经济下行风险、疫情拖累消费、高档酒增长不及预期、省外扩张不及预期等。
