布局镍钴铜，业绩迎收获
盛屯矿业(600711)
一、事件概述
截至2021年12月28日，阴极铜、电解镍、MB钴2021年均价同比大涨，分别为68518.04元/吨、139447.5元/吨、23.39美元/磅，分别同比增长40.11%、25.44%、51.69%。2020年阴极铜、电解镍、MB钴均价分别为48903.59元/吨、111167.9元/吨、15.42美元/磅。
二、分析与判断
自2016年起，公司开始围绕着新能源产业链，上控资源、下拓材料，逐渐成为聚焦镍、铜、钴三大品种的国内优质矿企。
公司铜、钴、镍项目于2016年始布局，现有布局为：①刚果铜钴，CCR（51%权益，铜钴冶炼）+CCM（100%权益，铜钴冶炼）+卡隆威（95%权益，铜钴矿山）；②国内钴深加工+锌冶炼，科立鑫（2018年收购100%权益，钴深加工）、四环锌锗（2019收购，现有100%权益，锌冶炼）；③截至2021年6月底，公司拥有4万吨铜、8000金属吨钴材料、4万金属吨镍材料、25万吨锌的产能。随着CCM（3万吨铜、5800吨钴）、卡隆威（3万吨铜、3556.4吨钴）项目的投产以及四环锌锗的扩产，未来三年内，公司将形成12万吨铜、4.5万吨镍、1.6万吨钴、30万吨锌的年产能。
公司自2021年起进入收获和高速成长期。
公司自2016年开始布局新能源产业链，2017-2019年业绩大幅波动的主要原因在于钴价的波动，2017-2019年公司归母净利分别同比变化+4.2、-1.2、-1.9亿元，钴材料业务毛利分别同比变化+7.1、-1.5、-5.6亿元。对2021年上半年业绩进行拆分，友山镍业、CCR、四环锌锗、科立鑫对公司归母净利的贡献分别为2.60亿元、2.89亿元、9934万元和4469万元，2021H1，友山镍业和CCR合计占公司归母净利的比例为76.92%，公司新能源布局逐渐进入收获期。未来随着CCM、卡隆威项目的投产，公司盈利将大幅增厚。
三、投资建议
公司产能快速提升，叠加金属价格高位，公司利润或步入快速增长期。我们假设①铜价6万元/吨、镍11万元/吨、MB钴价20美元/磅、锌1.7万元/吨，②CCM项目于22年开始释放产量，③锌冶炼逐年增加2万吨/年的产能，预计公司2021-2023年分别实现归母净利14.8、19.8和26.0亿元，EPS为0.54元、0.72元和0.95元，对应12月29日收盘价的PE分别为20倍、15倍和11倍，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。
四、风险提示：
铜、钴、镍等金属价格大幅下跌；项目投产进度不及预期；汇率波动风险。
