璞泰来(603659)
投资要点
公司预计2021Q4归母净利润4.68-5.69亿元，环比增长3-25%，符合市场预期。公司预计2021年全年归母净利润17-18亿元，同比增长154.63%到169.61%，其中2021Q4归母净利润4.68-5.69亿元，同比增长86%-126%，环比增长3%-25%，对应中值5.19亿元，环比增长14%，符合市场预期。2021全年扣非归母净利润16-17亿元，同比增长156.54%到172.57%，其中2021Q4扣非归母净利润4.43-5.43亿元，环比增长1%-23%。
负极Q4出货环比微增，一体化带动盈利稳健增长。受限电政策影响，我们预计公司2021Q4出货2.5万吨以上，环比微增，2021年全年累计出货9.5-10万吨，同比增长近60%，随着新增产能释放，我们预计公司2022年出货有望达16-18万吨，同比增长60%+。盈利能力方面，石墨化代工价格2021Q4进一步上涨至2.2-2.4万元/吨左右，带动负极成本上涨0.2万元/吨左右，2021年公司石墨化自供比例达65-70%左右，随着公司内蒙二期5万吨石墨化产能逐步释放，自供比例进一步提升，我们预计2021Q4公司负极（含石墨化）单吨利润1.2万元/吨左右，环比持平微增，2021Q4负极业务贡献利润3亿元左右。
负极产能扩张提速，支撑持续高增，且积极布局一体化和前沿技术。随着2021年年底江西6万吨前工序产能释放，我们预计公司负极产能达到15万吨；公司在四川邛崃规划建设年产20万吨负极材料一体化项目，其中一期10万吨我们预计将于2022年下半年投产，2022年年底公司产能将达到25万吨。公司加大石墨化产能建设，目前公司石墨化产能6.5万吨，内蒙二期5万吨石墨化建成投产后，公司石墨化产能将超12万吨，自供比例进一步提升。随着新增产能释放，我们预计公司2022年出货量有望达到16-18万吨，同比增长60%+。
隔膜出货环比提升，2022年出货预计同比高增。我们预计公司2021Q4出货达7亿平左右，环比+20%左右，主要增量来自宁德时代，2021年全年出货达20亿平左右，同比高增200%；盈利能力方面，我们预计单平盈利维持0.2元/平+，贡献利润1.4亿元左右。一体化方面，公司基膜进展顺利，溧阳月泉基膜产线稳定运行，产品合格率及综合直通率持续提升，并已具备5μm超薄膜生产能力，另一方面，公司自主研发的国产PVDF涂覆材料及PAA粘结剂实现突破，完成大客户产品导入，进一步降低客户成本
盈利预测与投资评级：考虑石墨化紧缺持续至2022年，我们将公司2021-2023年归母净利润由17.73/28.51/39.88亿元调整至17.84/30.07/42.13亿元，同比增长167%/69%/40%，对应PE为56/33/24倍，给予2022年50xPE，对应目标价216.5元，维持“买入”评级。
风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期
