全球化布局 内外销齐飞

　　顾家家居(603816)

　　公司是国内软体家具行业龙头企业。公司是国内软体家具行业内第一梯队成员。公司多元化产品布局，逐渐走向全屋定制，内外销共同发展。顾家营收与敏华不断缩小差距，2021H1顾家归母净利润已经反超敏华，净利率于疫情后恢复较快，经营效率在行业TOP4公司中领先。公司实际控制人为顾氏家族，股权相对稳定。公司较早引入职业经理人，高管团队较为稳定。

　　行业内头部企业仍具有较大上升空间。国内软体家具行业向着定制化、智能化的方向发展。国内软体家具行业产值及销售额快速增长，2017年中国跃居全球最大生产消费国。房屋销售、租赁住宅、渗透率、翻新率、“家具下乡”政策等多因素共同促进量增，GDP、居民可支配收入、支出分配、装修预算等多因素共同促进价增，我们预测2022-2025年我国软体家具市场规模分别为1657、1781、1864、1946亿元，同比增速分别为5.89%、7.48%、4.63%、4.41%。国内沙发行业集中度17.33%（TOP3），美国沙发行业集中度51%（TOP4）；国内床垫行业集中度19.5%（TOP4），美国床垫行业集中度79%（TOP5），我国沙发、床垫行业集中度均有较大上升空间。

　　公司看点：产能全球化布局内外销齐头并进

　　产品端：顾家以沙发起步，2020年沙发收入在主营构成中占比一半，公司不断走向全屋化。从沙发来看，顾家侧重皮质沙发，敏华侧重功能沙发。敏华控股沙发收入较高，顾家家居在逐渐缩小与之差距。从软床及床垫来看，顾家定价不高，收入增速较快。公司未来将围绕功能、床垫、定制三大高潜品类战略发展。

　　产能端：顾家家居在不断扩建国内产能，目前仍有三个项目在建未投产。受中美贸易摩擦以及美国对中国床垫企业启动反倾销调查的影响，国内床垫企业出口面临成本压力的上升，以顾家家居为首的软体家具行业龙头企业纷纷布局国外产能以抵御风险。公司2021年底公告称拟投资约10.37亿元于墨西哥自建生产基地，整体达纲时预计可实现营业收入约30.19亿元。

　　渠道端：内销“1+N+X”渠道布局下沉市场，以经销商为主，线下门店数逐年递增，目前处于行业首位。公司积极布局电商渠道，目前电商占比较低，仍具上升空间。国际市场回暖，外销ODM业务为主，重点实施大客户战略。

　　营销端：公司营销宣传方式众多，广告费逐年增长，在TOP4企业中最高。软体家具和定制设计一体化销售策略提升门店客单价和配套产品的销售量。

　　投资建议：预计公司2021年~2023年EPS分别为2.69元、3.3元、3.99元，当前股价市盈率分别为28倍、23倍、19倍,首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：房地产市场风险、汇率波动风险、中美贸易摩擦风险、原材料价格风险。