电极材料国产替代穿越周期，轻掺硅片厚积薄发加速成长
神工股份(688233)
报告主要针对公司的三大主营业务方向，分别分析了各个业务之间在报告起因产业链上的关系、不同产品的商业模式、公司所处的地位、自身的特点优势以及未来发展的可能性，报告主旨是为了消除市场对于公司在大直径单晶硅材料上受到周期性影响的担忧，强调硅电极产品在国内晶圆厂中国产替代的重要性，以及重申轻掺杂低缺陷大硅片在公司未来发展中的重要战略意义。
核心观点
产能居首技术领先，大直径硅料成长性大于周期性。神工是全球大直径单晶硅材料的龙头，全球份额约15%左右。过去的成长依靠的是下游硅电极的需求增长，具有一定的周期性。由于公司核心团队具备优秀的硅片材料基因，过去几年在上游材料的技术、品质、产能都有非常显著的进步和提升。受益于客户对上游材料的高要求和高依赖，叠加产业分工与转移趋势加速，公司近几年份额提升明显。随着硅电极大径化加速，下游将更多重心放在了价值量更高的后道加工上，材料供应商将进入快速增长期。未来的份额提升加上大径产品结构优化有望推动材料业务维持较长时间的高速增长，成长性显著大于周期性。
国内晶圆厂加速扩张，国产刻蚀机助力硅电极实现进口替代。硅电极加工工艺难，附加价值高。公司在维持原有材料业务的基础上，快速突破后道加工工艺，顺利进军下游硅电极，在国内市场打开了成长空间。国内晶圆厂与刻蚀设备原厂的快速扩张为本土电极供应商创造了绝佳的替代机会，公司作为目前头部电极供应商，面对中国大陆增量市场空间，有望凭借一体化优势和区位优势迅速抢占市场份额，树立并巩固自身在国内硅电极市场的领先地位，改变全球硅电极市场格局。
供需错配推动半导体硅片量价齐升，轻掺杂低缺陷大硅片厚积薄发。国产硅片厂商在重掺硅片领域成熟度较高，轻掺硅片发展较为滞后。神工股份核心团队拥有20年以上的轻掺低缺陷硅片生产经验，凭借大直径单晶硅材料业务也积累了丰富的轻掺晶体生长的生产经验，为转向轻掺硅片生产打下了坚实的基础。公司募投8英寸轻掺低缺陷抛光片项目进展顺利，产品已进入客户认证流程。行业供需错配推动硅片量价齐升，公司的战略布局有望助其成为国产轻掺杂低缺陷硅片的优质供应商。
盈利预测
首次覆盖给予“买入”评级。我们预计公司2021-2023年净利润分别为2.20、3.08和4.04亿元，对应EPS分别为1.38、1.92和2.53元。当前股价对应2021-2023年PE值分别为60.94、43.62和33.23倍。我们看好公司传统单晶硅材料因大径化而持续提升份额，基于材料端的技术优势和下游国产化快速布局硅电极带来增量贡献，通过技术储备突破下游验证后加快硅片的国产替代，从而在营收和利润端实现更快和更高幅度的增长。
风险提示
公司业绩、半导体行业、产品出口、募投项目推进低于预期。
