21年利润承压，看好22年基建复苏修复

　　塔牌集团(002233)

　　公司发布 2021 年报，全年营收 77.1 亿元，同增 9.5%；归母净利 18.4 亿元，同增 3.0%；EPS1.57，同增 3.4%。其中 Q4 营收 24.7 亿元，同增 4.2%；归母净利 5.2 亿元，同增 29.6%；EPS0.44，同增 29.4%。

　　支撑评级的要点

　　经营向好，利润承压：2021 年，公司产销量小幅上涨，实现营收 77.1 亿元，同增 9.5%，归母净利 18.4 亿元，同增 3.0%，费用率 8.2%，总体稳定。受煤炭价格上涨、地产、基建投资放缓带来的影响，全年综合毛利率37.2%，同减 2.4pct，全年净利率 23.8%，同减 1.5pct。

　　Q4价涨量增部分对冲成本上行： 我们测算公司 Q4水泥销量约 520.1万吨，环比增加 70.6 万吨；吨均价 446.8 元，同增 143.3 元；吨成本 339.7 元，同增 142.3 元；吨毛利约 107.1 元，环比下滑 7.9 元。水泥价格自 9 月初快速上升，到 10 月中旬见顶后迅速回落，公司产品提价与成本涨幅相近，部分对冲了煤炭涨价压力，Q4 公司综合毛利率 38.1%，同增 4.8pct，环比增加 5.2pct。

　　 2022 年基建稳增长确定性强，看好区域需求释放：2022 年经济增长目标定为 5.5%，基建作为稳增长抓手值得期待。广东省 2022 年计划安排省重点项目 1570 个，年度计划投资 9000 亿元，同增 12.5%，计划新开工项目 294 个。公司所在的粤东地区有望受益于区域投资稳增长带来的需求释放。

　　估值

　　考虑基建需求增长的确定性以及错峰生产带来吨利润修复可能，调整业绩预期。预计 2022-2024 年公司收入为 87.5、91.8、99.5 亿元；归母净利分别为 20.8、22.3、24.5 亿元；EPS 分别为 1.75、1.87、2.06 元。维持公司买入评级。

　　评级面临的主要风险

　　基建与专项债推进不及预期、大宗商品保供稳价不及预期