经营战略效果显现，盈利能力大幅提升

　　上海家化(600315)

　　事件：公司发布2021年年报，报告期实现收入76.46亿元，同增8.73%，归母净利润6.49亿元，同增50.92%，实现扣非归母净利润6.76亿元，同增70.76%，EPS为0.96元。公司业绩超过预期，业务保持快速扩张。21Q4公司实现收入/归母净利润18.16/2.29亿元，同增8.71%/93.76%，降本增效成果显著，盈利能力大幅改善。

　　点评：

　　护肤品业务高增，驱动营业收入快速增长。公司围绕“123”经营方针，坚持推进品牌创新、营销创新、渠道进阶和数字化转型，克服特渠业务、海外业务受到短期因素带来的影响。公司渠道端以电商业务为引领，品牌端聚焦护肤品类，取得良好经营成果。2021年公司护肤品业务表现亮眼，实现营收26.97亿元，同增22.22%，收入占比达35.31%。公司聚焦爆品、精简SKU，持续提升产品创新能力，自有品牌整体头部产品销售占比显著提升，主要品牌佰草集在天猫旗舰店及百货复购率同增7.88PCT至41.61%，玉泽在天猫旗舰店复购率同增6.22PCT至42.58%。个护、母婴及合作品牌三大板块业务稳步推进，2021年实现营收24.10、21.58、3.73亿元，同增0.42%、4.18%、6.48%。

　　高毛利业务占比提升，各项费用率持续优化，盈利能力获得改善。2021年公司毛利率为58.73%，同增2.84PCT，主要系公司坚持差异化的品牌发展策略，定位高毛利的护肤品类业务快速增长，优化产品结构。受营销类费用和股权支付费用大幅增加等因素影响，2021年公司销售费用为29.47亿元，同增11.68%，受益于规模效应，2021年销售费用率同降3.05PCT至38.54%；2021年财务费用率同降0.45PCT至0.16%，主要系公司贷款利率同比下降使得银行借款利息支出同比减少；2021年公司研发项目投入和股份支付费用同比增加，带动公司研发费用率同增0.08PCT至2.13%。综合来看，2021年公司净利率同增2.37PCT至8.49%，盈利能力大幅提升。

　　品牌创新渠道进阶稳步推进，经营质量多点开花持续向好。公司保持战略定力，在“123”方针的指引下，公司多方面布局，不断提高核心竞争力。1）渠道进阶：线上业务方面，公司积极推动多平台精细化运营，加强布局天猫店铺自播，京东平台人员迭代、优化调整，实现扭亏为盈，并兴趣电商探索人货场新玩法；线下业务方面，公司积极推进智慧新零售业务、优化关闭低效门店、四季SPA业务线上化，提升效率扭亏为盈。2）品牌创新：公司以研究为本，持续提升产品力，围绕HIT战略，与天猫创新中心合作，赋能新品开发及爆款打造，聚焦头部SKU。3）营销创新：公司跨界IP建设品牌价值，口碑营销赋能招新复购，沉浸式直播内容体验树立行业直播新标杆。

　　盈利预测与投资评级：行业高景气度持续叠加公司在品牌、产品力等方面的持续提升和渠道的持续优化，我们上调2022-23年EPS预测为1.20/1.53元（原值为1.13/1.51元），预测2024年EPS为1.76元，目前股价对应22年30.52倍PE，我们长期看好公司注重研发创新、产品创新，以及在渠道和营销方面的持续探索，公司将有望进一步巩固优势地位、扩大市场份额，维持“买入”评级。

　　风险因素：新冠疫情反弹、新品市场接受度不及预期、行业竞争加剧等。