股权激励落地，绑定核心骨干，利润目标超预期

　　璞泰来(603659)

　　2022年股权激励方案落地，利于公司长期发展。公司拟实施2022年股权激励计划，计划授予743.83万股，占总股本1.07%，其中股票期权637万份，限制性股票106.83万股，授予董事、高管及核心骨干78人，其中授予的股票期权行权价格为138.68元/股（公告前一日交易均价），限制性股票授予价格为69.34元/股（公告前一日交易均价50%）。公司明确公司、个人层面考核，限制性股票考核要求2022-2024年营业收入分别不低于125/165/215亿元，2023/2024年同比增长32%/30%，股权期权考核要求2022-2024年净利润分别不低于26/40/54亿元，2023/2024年同比增长54%/35%。

　　新增2022-2025年费用，2022年需摊销约0.66亿元。假设公司2022年4月底授予限制性股票及股票期权，据公司测算，2022-2025年分别需分摊0.66/0.64/0.3/0.07亿元，将在经常性损益中列支。

　　负极产能扩张提速，2022-2023年产能释放加速，支撑公司业绩持续高增。随着2021年年底江西6万吨前工序产能释放，我们预计公司负极产能达到15万吨；公司在四川邛崃规划建设年产20万吨负极材料一体化项目，其中一期10万吨我们预计将于2022年下半年投产，2022年年底公司产能将达到25万吨。公司加大石墨化产能建设，目前公司石墨化产能6.5万吨，内蒙二期5万吨石墨化建成投产后，公司石墨化产能将超11万吨，自供比例进一步提升。随着新增产能释放，我们预计公司2022年出货量有望达到16-18万吨，同比增长60%+。

　　隔膜绑定下游大客户，2022年出货预计同比高增，一体化布局加速。公司隔膜业务深度绑定宁德时代，我们预计公司2021年全年出货达20亿平左右，同比高增200%；盈利能力方面，我们预计单平盈利维持0.2元/平+。一体化方面，公司基膜进展顺利，溧阳月泉基膜产线稳定运行，产品合格率及综合直通率持续提升，并已具备5μm超薄膜生产能力，另一方面，公司自主研发的国产PVDF涂覆材料及PAA粘结剂实现突破，完成大客户产品导入，进一步降低客户成本。随着宁德卓高、四川邛崃及广东肇庆产能落地，公司预计在2022年和2025年分别形成超过40亿㎡及60亿㎡的隔膜涂覆产能，我们预计公司2022年出货有望达35-40亿平，同比接近翻番增长。

　　盈利预测与投资评级：考虑石墨化紧缺持续至2022年，我们预计公司2021-2023年归母净利润17.88/30.07/42.19亿元，同比增长率为168%/68%/40%，对应PE为54/32/23倍，给予2022年50xPE，对应目标价216.5元，维持“买入”评级。

　　风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期