2021年年报点评：固废收入高增62.62%，燃气承压有望顺价

　　瀚蓝环境(600323)

　　投资要点

　　事件：公司发布2021年年度报告，2021年实现营收117.77亿元，同增57.41%；归母净利润11.63亿元，同增10.01%，低于我们的预期。公司拟每10股派发现金红利2.2元（含税），股息率为1.2%（按年报披露前一日股价计算）。

　　固废收入高增62.62%，燃气承压有望顺价。2021年公司营收高增57.41%，主要系固废新项目投产，天然气销量创新高、销售均价提升所致，其中固废营收65.68亿元，同增62.62%，净利润7.17亿元，占公司净利润60.41%，为公司主要增长点。公司净利润增幅低于营收主要原因1)燃气业务受国际气价上行&配气限价政策影响，下半年出现亏损导致毛利率同降12.33pct至5.36%，公司已积极推进顺价，预计自4月起燃气盈利能力有望改善。2）会计政策变动，确认毛利率较低的PPP建造收入及成本；3）部分固废项目盈利未达预期，计提资产减值损失约0.81亿元；4）去年同期享约5000万元的疫情优惠补贴及绿电公司4600万垃圾外运补贴不再延续等影响。剔除会计政策影响，2021年经营性现金流净额约20亿元。

　　“大固废”战略稳步推行，横纵一体化格局深度推进。截至2021年公司垃圾焚烧在手规模34150吨/日（不含参股项目），其中已投运规模25,550吨/日（2021年投产8300吨/日），试运营+在建+筹建项目规模5300吨/日（2021年新增规模2100吨/日）。公司积极拓展固废一体化，纵向重点开拓环卫，横向打造固废产业园。

　　助力双碳目标，积极布局新型能源应用。1）积极开展碳资产管理，提前布局碳资产，2021年公司完成96万吨VCS和7.2万吨CCER交易。2）打造氢能一体化应用示范，2022年启动年产2200吨氢气项目，配合公司在建设运营5个加氢站（3.5吨/日）及储备的氢能环卫车应用场景，打造制氢、加氢、用氢一体化模式。

　　固废产业园具备先发优势对标“无废城市”，降本增效实现异地复制。十四五期间哟屋昂推进100个“无废城市”建设。公司打造了国内首个固废全产业链综合园区—南海固废处理环保产业园，具备社会综合成本最小化的优势和先发优势。综合产业园可通过能源协同、环保设施协同、处理处置协同三大优势，实现降本增效，现已在顺德、开平等多省市成功移植推广，积累了成功经验，未来复制推广可期。

　　盈利预测与投资评级：我们认为公司凭借其优秀的横向扩张&整合能力，有望持续拓展提升盈利规模。考虑国际能源价格持续上行，燃气业务面临较大成本压力，我们将2022-2023年归母净利润自15.30/17.61亿元下调至13.72/16.36亿元，预计2024年归母净利润为18.96亿元，当前市值对应2022-2024年PE为11/9/8倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：政策推广项目进展不及预期，行业竞争加剧，政策风险