小分子CDMO持续加速，新业务齐头并进

　　凯莱英(002821)

　　事件：公司发布 2021 年年报，实现营业收入 46.4 亿元，同比增长 47.3%（剔除汇率影响增长 56.1%）；实现归母净利润 10.7 亿元，同比增长 48.1%；实现归母扣非净利润 9.4 亿元，同比增长 45.2%。

　　订单爆发叠加产能释放，推动业绩高速增长。公司多个新签订单持续超预期，验证了行业龙头的高成长性，2021年底在手订单总额 18.98亿美元，同比增长320%；产能建设不断加速， 2021年底公司传统批次反应釜体积达 5000立方米。分季度看， 21Q4实现营业收入 17.2亿元（+60.8%，剔除汇率影响增长 66.6%）；实现归母净利润 3.7亿元（+73.5%）；实现归母扣非净利润 3.4亿元（+80.9%），营收增长提速且利润端增速显著高于收入端。

　　国内业务进入收获期，海外合作持续深化，小分子 CDMO 势头强劲。2021 年公司小分子 CDMO 实现收入 42.4 亿元，同比增长 45.6%；确认收入项目 328个，临床阶段项目 290个，其中临床 III期项目 55个，商业化阶段项目 38个，小分子临床及商业化收入分别增长 37.6%、51.7%。1）国内市场：公司在手国内 NDA 及商业化项目后期逐步落地，国内收入同比增长 64.4%；2）海外市场：公司大客户研发管线覆盖持续深化，参与美国五大跨国制药公司 II/III 期临床小分子候选药物超 30%。

　　新兴业务多点开花，打开长期发展天花板。2021年公司新兴业务收入近 4亿元，同比增长 67.4%，完成新兴服务项目 327 个。1）化学大分子：2021 年收入同比增长 42.5%，开发新客户 14家，承接新项目 23个，推进到 II 期后的项目 20余个；2）制剂：持续快速增长，2021 年收入同比增长 80.3%。其中超过 40%来自海外客户订单，承接 API+制剂项目 40个；3）临床 CRO：2021年收入同比增长 83.7%，新签 150余个项目合同，其中创新药项目 70余个，细胞治疗药物项目近 30个。4）生物大分子：2021年公司在手订单 1.3亿元，预计 2022H1完成 2x2000L抗体原液产能建设和 2x500L ADC 商业化产能建设；苏州工艺开发实验室已具备承接研发级别订单能力。

　　盈利预测与评级。 我们预计 2022-2024年 EPS 分别为 9.13元、 12.57元和 16.42元，对应当前股价估值分别为 41 倍、30倍和 23 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：销售不及预期；集采风险；在研产品进度不及预期的风险