原料药龙头，制剂一体化优势明显，CDMO业绩高速增长

　　普洛药业(000739)

　　原料药+CDMO+制剂协同发展，公司进入快速成长期：普洛药业成立于1989年，经过30年的发展，公司竞争力不断提升。“原料药+制剂”一体化优势明显，CDMO业务厚积薄发，公司业绩快速增长，2017-2021年归母净利润年复合增长率为38.88%。未来公司持续推进“做精原料药、做强CDMO、做优制剂”的长期发展战略，进入产能和业务的快速成长期，持续优化业务结构，有望发展为“原料药+制剂+CDMO”一体化的综合性企业。

　　国内原料药龙头，业务基本盘稳定，盈利能力有望提升。在环保政策收紧以及全球原料药产能向中国转移的大趋势下，公司作为老牌原料药企业优势凸显，壁垒提升，竞争对手减少。2021年公司原料药业务实现营收65.46亿元，同比增加10.37%。短期看，上游涨价向下游传导，营业价差扩大，盈利能力快速修复；长期看，公司产品储备丰富，作为龙头有望受益于行业价值回归红利。

　　加速CDMO的研发和产能建设，差异化布局兽药CDMO业务。公司2017年成立CDMO事业部后，业务不断从中间体向原料药推进，订单大幅增加，2021年公司CDMO业务营收13.94亿，同比增长32.1%，报价项目和运行项目同比增加50%和62%，其中商业化订单同比增加61%。另外，公司差异化布局兽药CDMO领域，通过深度绑定国际巨头硕腾和默沙东，逐步打开海外兽药CDMO市场，实现差异化竞争，目前已有7个商业化兽药API品种。随着产品阶段和客户培育陆续落地，CDMO业务将是公司业绩的核心驱动力之一，为业绩贡献新增长点。

　　借助一体化优势+集采协同，制剂业务快速打开空间。公司持续优化产品结构，剔除部分低毛利品种，提质效果明显。制剂板块短期受到乌苯美斯移出医保的影响，但随着左氧氟沙星片、左乙拉西坦片等品种标内放量，业务有望在2022年恢复高增长。长期看，后续新增品种带来业绩增量，多管线布局的制剂板块有望稳定增长。

　　盈利预测与投资评级：我们预计2022-2024年营收分别为102.25、117.35、135.49亿元，同比增速分别为14.34%、14.78%、15.45%；归母净利润分别为11.28、14.19、18.26亿元，增速分别18.09%、25.75%、28.72%，2022-2024年P/E估值分别为28X、22X、17X，基于公司1）原料药品种稳定增长；2）兽药CDMO深度绑定硕腾和默沙东，快速放量；3）制剂业务借助一体化优势快速抢占市场；首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：环保政策收紧；成本向下游传导不及预期；新产品审批和放量不及预期；CDMO业务不及预期；汇兑损益风险