负极材料量利齐升，新业务贡献增量

　　杉杉股份(600884)

　　公司发布 2021 年年报，业绩符合预期； 公司负极材料产能持续扩张，一体化布局不断完善；偏光片业务运转良好，持续贡献业绩增量；维持增持评级。

　　支撑评级的要点

　　2021 年盈利同比大幅增长 2,320%符合预期： 公司发布 2021 年年报，全年实现营收 206.99 亿元，同比增长 151.94%；实现盈利 33.40 亿元，同比增长 2,320.00%；扣非净利润 18.85 亿元，同比扭亏。公司此前预计 2021 年实现盈利 31.00-33.90 亿元，公司业绩贴近预告上限，符合预期。

　　预计 2022Q1 业绩增长 148%-181%： 公司此前发布 2022Q1 业绩预告，预计盈利 7.50-8.50 亿元，同比增长 148%-181%；扣非盈利 5.60-6.00 亿元，同比增长 99%-113%。

　　负极业务量利齐升，一体化布局不断完善： 2021 年公司负极材料销量10.10 万吨，同比增长 71.27%，快充类产品实现快速放量，出货占比提高至约 50%；毛利率同比增长 2.25 个百分点至 28.62%；实现盈利 5.25 亿元，同比增长 199.91%，单吨净利润同比增长 64%。 截至 2021 年末公司拥有负极材料成品产能 12 万吨，石墨化产能 4.2 万吨。包头二期 6 万吨负极产能和 5.2 万吨石墨化产能预计 2022 年下半年达产，四川 20 万吨一体化基地一期计划 2022 年底前实现投试产。 随着石墨化自供比例提升，我们预计公司负极材料整体成本有望进一步下降。

　　偏光片业务运转良好，持续贡献业绩增量： 2021 年 2-12 月公司偏光片销量 1.13 亿平米，实现营收 99.44 亿元，盈利 11.97 亿元，毛利率 24.59%。目前公司拥有 8 条偏光片前端生产线（含 2 条原韩国梧仓产线），上半年公司陆续启动张家港、绵阳地区项目投资，建成后公司将拥有 12 条全球领先产线，产能优势进一步夯实。

　　估值

　　在当前股本下，结合公司 2021 年年报与行业变化，我们将公司 2022-2024年预测每股盈利调整至 1.56/2.00/2.41 元（原 2022-2023 年摊薄每股收益预测为 0.98/1.23 元），对应市盈率 15.1/11.8/9.8 倍； 维持增持评级。

　　评级面临的主要风险

　　新能源汽车需求不达预期；价格竞争超预期； LCD 偏光片业务不达预期；消费电子需求不达预期； 新能源汽车政策风险； 新冠疫情影响超预期。