点评报告：一季报利润超预期，费用结构进一步优化

　　华润三九(000999)

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　　4月22日，华润三九发布2022年一季报：实现营业收入41.94亿元（+2.81%），实现归母净利润8.39亿元（+30.45%），扣非归母净利润7.97亿元（+27.96%）。

　　利润超预期，经营净现金流同比大幅增长。公司一季度收入符合预期，利润超预期，经营活动产生的现金流量净额实现64.73%的增速。公司业务聚焦CHC健康消费品和处方药，CHC业务自2019年以来已成为公司收入增长引擎。基于公司的品牌优势、终端渠道网络扩张以及产品的创新迭代，公司在新老产品带动下实现持续增长。

　　销售费用率下降，研发投入持续加大。公司一季度销售费用率23.23%（同比减少9.96个百分点），销售费用管理加强是公司利润超预期重要原因之一。随着公司线上业务布局，费用结构有望进一步优化；公司重视品牌+创新双轮驱动，一季度研发费用1.04亿元，实现同比增速35.9%。

　　盈利能力不断提升。公司一季度销售净利率20.16%（同比增加4.28个百分点），主要是因为销售费用率下降明显；加权平均净资产收益率5.34%（同比增加0.76个百分点），主要受益于销售净利率的提升；销售毛利率是55.06%（同比减少4.4个百分点），预计是CHC业务占比进一步提高所致。未来随着公司CHC业务竞争力持续提升，原材料议价能力提升，CHC毛利率有望逐步提高。同时，新上市的产品毛利率会相对高一些，预计毛利率基本可保持稳定。

　　盈利预测与投资建议：公司是OTC龙头企业，且处方药业务包含中药配方颗粒等，预计2022/2023/2024年收入为172.26亿元/195.27亿元/223.03亿元，对应归母净利润23.75亿元/27.74亿元/31.58亿元，对应EPS为2.43元/股，2.83元/股，3.23元/股，对应PE为14.09/12.07/10.60（对应2022年4月22日收盘价34.20元）。基于公司的品牌优势、终端渠道网络扩张以及产品的创新迭代，未来有望在新老产品带动下实现持续增长，维持“买入”评级。

　　风险因素：市场竞争加剧风险，集采降价风险，研发进度不及预期风险、并购整合风险、原材料价格波动风险。