迭代创新驱动增长，渠道优化加码研发

　　倍轻松(688793)

　　事件

　　公司发布 2021 年年度报告和 2022 第一季度报告， 2021 全年，公司共计实现营业收入 11.90 亿元/+43.93%；归母净利润 0.92 亿元/+29.92%；扣非归母净利为0.77 亿元/+22.23%；基本每股收益 1.74 元/+13.73%。 2022Q1，公司取得营业收入 0.25 亿元/+15.29%，归母净利润-0.10 亿元/-188.84%，基本每股收益-0.16 元。

　　投资要点

　　“迭代+创新”，新产品驱动收入大幅提高： 2021 年， 公司营业收入为 11.90 亿元/+43.93%， 2018-2021 三年复合增速达 32.79%，系公司不断迭代主品类，及去年以来推出上市新品类表现较好， 2021 年新品营收规模达 2.37 亿元，占公司主营业务收入的比例为 19.89%；一方面，原有按摩器系列迭代了新品头部按摩器 Dream6和颈部按摩器 Neck C2， 根据生意参谋数据，公司颈部按摩器产品在天猫平台的市场占有率已从 2020 年的 4.03%提升 5.45 个百分点至 2021 年的 9.48%，成长迅速；另一方面， 去年下半年上市全新品类的艾灸盒，为公司带来新的高潜增长点——取得约 0.6 亿元销售额，半年间贡献了公司主营业务收入的 5.07%，占下半年收入的约 10%。

　　优化渠道结构，聚焦线上渠道和直销模式： 2021 年各销售模式按收入占比从高到低为：线上直销 37%、线下直销 25%、线上平台入仓 16%、线下经销 12%、 ODM代工 6%、线上经销 4%，对应毛利率依次为 59.8%、 71.2%、 54.6%、 39.4%、 27.0%、37.1%， 仅线上线下的直销渠道毛利率高于公司整体毛利率 56.7%/-0.53pct；同时，疫情冲击下经销毛利大减， 全年线上经销和线下经销毛利率分别同比-12.2pct 和-5.4pct。公司聚焦盈利更优的线上渠道和直销模式， 2021 线上实现营收规模为 6.83亿元，同比取得 58.44%的两位数高增， 尤其直销业务收入高涨 61.87%， 以 65.12%的比例成为线上渠道的主要收入来源。 线下门店作为产品体验的重要补充， 占总营收的 36.96%，营收规模 4.39 亿元/+26.05%， 稳健增长态势得益于对线下直营门店结构的优化， 通过提升购物中心门店比例和多样化的营销方式， 减少疫情的不利影响；线下 B2C 全年营收同比提升 33.88%， 截至 2021 年末，直营门店数累计达186 家，其中购物中心门店数量为 108 家， 占比约 58%。

　　不断加码研发，打造技术壁垒和先发优势： 公司 2021 年和 22Q1 销售费用分别为4.85 亿元/+45.60%、 1.13 亿元/+25.20%， 系门店租金、人力成本、渠道推广费增加。 智能按摩器市场整体处于早期阶段，渗透率仅约 1.5%， 为加固技术护城河及快速占领市场，公司不断加码研发， 2021 全年和 2022Q1 研发费用率分别为 0.47亿/+27.96%、 0.15 亿元/+44.96%， 研发投入力度进一步加大； 截至 2021 年 12 月31 日，公司及子公司拥有的境内外专利合计 672 项， 当年新增境内外专利合计 96项，其中境内发明专利 7 项、境外发明专利 8 项；新增著作权合计 30 项，包含计算机软件著作权 16 项。

　　投资建议： 倍轻松作为智能便携按摩器领军企业， 自 2001 年推出首款按摩器产品后， 不断创新研发， 结合中医原理、 围绕头颈眼等常见易疲损部位推出产品，重视设计和品牌打造，在尤其是线上渠道有不错的表现。 我们预测公司 2022 年至 2024年每股收益分别为 1.97、 2.66 和 3.57 元，预测未来三年 PE 为 22.4 倍、 16.6 倍、12.4 倍， 首次覆盖， 给予“买入-A”的建议。

　　风险提示： 市场竞争加剧； 原材料成本上涨超预期； 新品研发效果不及预期，市场渗透速度不理想