2022年一季报点评：产业链一体化扩张加速，水泥盈利有望低位回升
华新水泥(600801)
投资要点
事件：公司披露2022年一季报，Q1实现营业总收入65.31亿元，同比+5.5%，实现归母净利润6.72亿元，同比-8.5%，盈利略超出我们预期。
Q1收入同比+5.5%，毛利率同口径同比-4.1pct，预计水泥业务量降价升但成本承压，而混凝土、骨料增长贡献增量。（1）2022年Q1全国水泥产量-12.1%，但高标水泥含税均价同比+69元/吨，公司产能集中的两湖、西南市场趋势与全国基本一致。此外公司2022年骨料和混凝土计划销量分别同比增长100%和124%，预计Q1对增量也有显著贡献。（2）Q1毛利率为26.3%，同口径同比-4.1pct，下降主要是水泥吨成本受到煤价同比大幅上涨的影响以及水泥吨均价提升对分母的影响所致。
费用端有所压缩，期间费用率小幅下降。公司Q1单季期间费用率同口径同比减少0.5pct至11.6%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同口径同比-0.1/-0.8/+0.0/+0.3pct，财务费用增加主要是汇兑损失增加所致。
经营性现金流有所下滑，资本开支高增长，负债率小幅提升。公司Q1经营活动现金流净额同比-210.9%至-3.19亿元，除了利润下滑以外，预计与收现比小幅下降以及燃料价格大幅上涨，支付货款的现金增加有关。Q1购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为16.39亿元，同比+84.5%，主要是骨料、混凝土工程项目投入增加，反映产业链延伸加速拓展，将支撑骨料、混凝土高增长。公司2022一季报资产负债率43.2%，同比+3.2pct，带息债务余额109.02亿元，同比+28.47亿元，环比2021年年报+6.36亿元，主要是长期借款增加所致。
水泥业务盈利有望低位回升，产业链一体化扩张加速，有望持续贡献业绩增量。基建发力开始向建材实物需求传导，近日中央财经委会议研究全面加强基建，反映基建将继续发力，预计后续基建需求还有明显提升空间。疫情对施工节奏的制约有望使需求更加集中在三四季度释放，预计随着疫情缓解，鄂东市场有望受益沿江水泥市场价格弹性，西南区域错峰自律强化也将带来景气的回升，2022年水泥业务盈利有望低位回升，季度盈利同比增速有望持续上行。骨料、混凝土业务得益于前期产能释放和产业链一体化扩张加速，公司2022年两产品计划销量分别同比增长100%和124%，将贡献可观业绩增量。
盈利预测与投资评级：我们维持公司2022-2024年归母净利润预测，分别为59.0、67.0、72.3亿元，对应2022-2024年EPS为2.82/3.20/3.45元，当前市值对应2022-2024年PE为7.8/6.8/6.3倍市盈率，维持“增持”评级。
风险提示：地产信用风险失控、疫情超预期、行业竞合态度恶化的风险。
