乘新能源东风，热管理龙头未来可期

　　三花智控(002050)

　　投资逻辑

　　从燃油车到电动车，从 PTC 到 CO2，公司作为龙头有望受益于热管理量价齐升。 1、量：据乘联会， 1Q22 中国电动车批/零售 119/ 107 万，同增145%/ 147%，其中 3 月零售渗透率达 28%。 2、价：燃油车热管理系统单价约 0.3-0.6 万元，纯电动可达 0.4-1.3 万元，接近翻倍。 1）空调： PTC→热泵（最高可降 50%电耗）→CO2 热泵（高效环保）； 2）电池：自然冷却→风冷→液冷（保持温度一致性效果好）→直冷（降低换热温差） 。

　　先发优势→技术优势→规模优势，公司手握核心单品推进集成化供应。 作为龙头，公司全球市占率遥遥领先，主要系 1）布局前瞻： 04 年三花汽零成立， 17 年公司并购三花汽零， 21 年电动车产品销量达 0.2 亿只，同增167%； 2）技术壁垒高：电子膨胀阀硬件需实现密闭、降噪等功能，软件方面，公司自研算法与外购芯片进行匹配； 3）客户优质：公司绑定优质客户，如大众、比亚迪、上汽、蔚来等，且已全球化布局，就近配套提高客户粘性； 4）规模优势：公司份额领先，规模优势造就强盈利能力， 21 年毛利率约 26%，高于行业平均水平约 6pct。此外，集成化趋势下，公司手握核心单品利于整体配套。我们预计 22 年业务营收 77 亿元，毛利 18 亿元。

　　传统业务多点发力，成就家电零件龙头。 1）制冷：公司受益于空调新能效标准提振电子膨胀阀需求+商用制冷迎来发展，同时接收了竞争对手被收购后的流失订单； 2）微通道：公司份额第一，产品替代空间广； 3）亚威科：相较美日德，中国洗碗机渗透率仅 2%。且 21 年亚威科经营改善，部分产品成本低于国内。 21 年，公司发行可转债募集不超 30 亿元，投向制冷空调元器件建设及技改项目。我们预计 22 年业务营收 134 亿元，毛利 32 亿元。

　　投资建议

　　热管理龙头，公司技术积累深厚，在手订单充足，规模优势下毛利率领先行业。绑定大客户，公司有望迎来快速发展。我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 21、 29、 36 亿元，给予公司 22 年 PE 35 倍，目标市值 735亿元，目标价 20.47 元/股，给予“增持”评级。

　　风险提示

　　国内外汽车销量不及预期；下游需求不及预期；公司海外业务业绩不及预期；人民币汇率波动风险。