深度报告：数控刀具龙头，管理+产品双轮驱动

　　中钨高新(000657)

　　公司是中国最大的硬质合金综合供应商， 2021 年硬质合金产量占国内 27%。

　　公司主要产品有硬质合金切削刀片及刀具、粉末制品、难熔金属等，广泛应用于汽车制造、数控机床、航空航天、军工、模具加工等制造加工领域。其中数控刀具、PCB 微钻为核心产品，2021 年公司硬质合金产品产量超 1.3 万吨，占国内产量 27%，生产规模位居世界第一。数控刀片产量超过 1 亿片，约占国内总产量的 25%，国内第一。 PCB 微钻全球市场占有率约为 21%，位居全球第一。

　　借力产业升级+国产替代，数控刀片发展空间广阔。 随着制造业转型升级及国产替代化的加速，未来数控刀具市场规模将持续扩大。 2021 年公司定增募投项目精密工具产业园投产，株钻的数控刀片产量超过 1 亿片，同时自硬公司布局的 1000 万片产能项目释放产能，公司 2021 年数控刀片产量接近 1.1 亿片。 2022 年株钻仍有1000 多万片高端数控刀片的产能释放，且主要应用于航空航天、医疗器械、汽车领域，加上自硬公司新增产能 1000 万片，公司数控刀片产能持续攀升。公司采取“小步快跑”策略，逐步小批量扩能高端刀具，预计 2025 年公司可实现数控刀片产量 2亿片， 2021-2025 年 CAGR 达 16.39%。

　　PCB 微钻全球市占率第一， 2025 年有望达 7 亿支。 子公司金洲精工微钻制造技术全球领先， 是 PCB 钻铣工具国家标准唯一起草企业。公司微钻扩产稳步推进，预计在“十四五” 末产量达 7 亿支， 2021-2025 年复合增长率达 6.21%。 全球 PCB产业进入稳步增长期，对微型刀具需求量逐步提升， 预计 2026 年全球 PCB 产值达到 1015.59 亿美元， 2021-2026 年期间复合增长率约为 4.77%， 公司微钻产品业绩贡献有望持续提升。

　　布局 100 亿米光伏切割钨丝， 金刚线细线化趋势下， 公司有望开启第二增长曲线。 金刚线细线化趋势下， 钨丝有望在光伏领域进行大规模渗透，替代高碳钢丝金刚石切割线，钨丝需求空间巨大。 公司规划建设年产 100 亿米光伏切割用高强度细钨丝生产线， 预计在 2022 年底投产，钨丝毛利率水平可观， 公司有望开启第二增长曲线。

　　托管矿山资产注入预期较强，产业链一体化提升业绩释放稳定性。 公司当前托管五矿集团的 5 座钨矿山，随着 2020 年以来钨价持续回暖，钨矿山盈利能力抬升，托管矿山注入公司预期逐步增强， 一旦注入完成， 届时公司将形成集矿山、冶炼、加工与贸易于一体的完整钨产业链，提升业绩释放稳定性。

　　投资建议： 公司不断提升刀具及刀片产能，优化产品结构， 叠加光伏切割钨丝项目发展前景广阔，公司盈利能力有望持续提升。 我们上调公司 2022-2024 年归母净利润为 7.83/10.15/12.12 亿元， 对应现价的 PE 分别为 19/14/12 倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示： 项目不及预期；技术研发风险；下游需求不及预期等。