百年醋企焕新生，多方改革静待验证
恒顺醋业(600305)
投资要点
百年龙头醋企，业绩稳健增长
恒顺醋业坐落于镇江，于 2001 年上市。营收从 2012 年11.5 亿元增至 2021 年 18.9 亿元，8 年 CAGR 为 6.5%，归母净利润从 2012 年-0.4 亿元增长至 2021 年 1.2 亿元。
食醋、料酒景气度较高，集中度有望继续提升
我国调味品百强企业食醋销售收入从 2012 年 35 亿元增至2019 年 65 亿元，7 年 CAGR 为 9%，我们预计 2020 年食醋行业市场规模达 180 亿元，2025 年达 290 亿元。食醋行业CR5 约 19%，恒顺市占率 7%。料酒行业销售收入从 2014 年63 亿元增至 2019 年 130 亿元，5 年 CAGR 为 16%，料酒行业CR5 约 18%，恒顺市占率 2%。
百年醋企焕新生,多番改革展新颜
1）品牌：公司是百年醋企，获得巴黎博览会金奖，品牌指数排名第一。2）产品：围绕“做深醋业、做高酒业、做宽酱业”，食醋、料酒合计占比 83%，通过恒顺+北固山双品牌优化食醋结构，复合调味料为未来重点。3）提价：2021年 11 月提价 5%-15%，终端传导基本落地，利润弹性有望释放。4）改革：新董事长上任后对公司营销、渠道、激励等多方面进行改革。营销上构建全方位品牌营销体系；渠道上升级九大战区，增加样板市场进行渠道改革；激励上，加大营收人员薪酬和考核，1.7 亿元股份回购完成，股权激励方案有望落地。
盈利预测
我们看好公司改革进展带来的新变化，低基数下有望弹性发展。暂不考虑增发对公司业绩影响，预计公司 2022-2024年 EPS 分别为 0.12/0.18/0.22 亿元，对应 PE 分别为100/70/57 倍，维持“推荐”评级。
风险提示
宏观经济下行风险、疫情拖累消费、产能扩张不及预期、企业改革不及预期、非公开发行进展不及预期等。
