品类融渠道合，大家居聚势领航

　　顾家家居(603816)

　　软体龙头内外销并进，经营业绩稳定增长。2015-2021年公司营业收入、归母净利CAGR分别为31%、22%，整体保持稳定发展态势；2021年实现销售收入183.42亿元，同比增长44.81%。国内国外市场齐头并进，内外销结构稳定。2021年外销收入占比约38%，实现外销收入69.18亿元，同比增长48.7%，未来有望通过进行海外产能布局、供应链优化及本土化布局，持续优化业务运营。内销市场加大拓展力度，2021年实现内销收入107.12亿元，同比增长40.05%，公司在国内软体行业龙头地位持续巩固。

　　大家居战略全面推进，综合竞争实力领先。（1）品牌力&产品力：多年布局形成覆盖多层级、满足多元需求、涵盖软体和定制的全品类、多品牌产品矩阵，旗下拥有“顾家工艺”、“顾家布艺”、“顾家床垫”、“顾家功能”、“睡眠中心”、“全屋定制”六大产品系列，包括沙发、软床、床垫、全屋定制、红木成品家居等，同时拥有独立轻时尚品牌“天禧派”，自有品牌“东方荟”（新中式风格家具）、合作品牌“LAZBOY”美国功能沙发，并收购德国高端家具“ROLFBENZ”、意大利高端家具品牌“Natuzzi”、国际设计师品牌KUKAHOME。（2）渠道力：渠道延伸、深耕零售市场，聚焦“1+N+X”店态搭建大家居渠道网络，公司实体门店数量总计6456家，大店数量为541家，其中软体+融合大店数量达到108家，线上线下协同发展，拓宽零售触达面。（3）组织力：管理方面，近年公司持续升级组织结构，完善人才培养机制建设，形成强大组织管理体系。围绕零售能力、顺应时代进行组织架构的变革，为渠道效率的提升夯实基础，进行区域零售中心转型，对于提升终端客流的转化率起到了有效带动，也打造了公司有别于竞争对手的组织体系壁垒。

　　增长驱动清晰，未来同店提升可期。（1）积极推进大店转型，大店、综合店占比提升，加速品类融合提升带单率、做大客单值，截至2021年底，大店占比由2020年底的4%提升至2021年底的11%以上，大店+综合店占比提升至38.5%。（2）多品类快速发展，床垫、定制、功能三大高潜品类快速发展：床垫业务持续产品升级、和沙发品类融合，2021年公司床垫业务实现收入33.38亿元，已处于国内床垫企业第一梯队；定制业务目前进入快速发展通道，2016-2021年CAGR达95.69%，公司持续赋能定制门店、拓展整装渠道、加速与软体产品融合、推进生产能力提升，未来定制成长空间广阔；功能沙发供应链一体化推进、生产效率提升，有望继续保持高增。（3）组织赋能提升渠道效率，区域零售中心改革、数字化系统赋能门店有望进一步提升渠道效率前置营销&管理职能、并延伸至信息化建设对终端进行全面赋能。

　　盈利预测与投资评级：随着消费者一站式购买需求增加，我们看好公司由软体行业龙头逐步向大家居领域龙头迈进，组织能力业内领先。近年持续深化零售渠道改革，融合大店模式下产品+渠道增长路径清晰。重视产品中台把握消费者需求，强化制造大后台效率提升，2022年打造新价值链整装模式，软体+定制融合切入整装赛道，未来发展值得期待。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为20.05亿元、24.73亿元、30.44亿元，同比分别增长20.5%、23.3%、23.1%，目前（2022/7/1）股价对应2022年PE为22.6x，维持“买入”评级。

　　风险因素：市场竞争加剧风险、原材料价格上涨风险。