全球油运龙头，乘繁荣周期之东风

　　中远海能(600026)

　　投资要点

　　全球油轮及LNG运输行业领军企业：截至2021年12月31日，公司是全球最大的油轮船东，市场份额达到3.9%。自有VLCC方面，招商轮船与中远海能拥有VLCC的载重吨数分别位居全球第一和第二，市场份额分别为6%和5.6%（油轮船东Frontline与Euronav传出有合并可能，若合并成功会影响现有排名）。公司的主营业务包括外贸原油成品油运输，内贸原油和成品油运输，和LNG运输。公司利润弹性主要来源于外贸原油运输业务，LNG运输业务、内贸原油和成品油运输则贡献较为稳定的毛利，外贸成品油因年初景气度跳升，预计2022年能够贡献较好收益。

　　供给端有望逐步改善，需求端有望维持平稳，外贸原油运输业务有望在未来几年进入向上周期：供给端：当前油轮进入深度老龄化，油运行业新订VLCC与15年船龄以上VLCC数量比值达历史低位，而未来订单因全球造船船台排期较满难以保障，同时环保趋严限制航速并降低船东订船意愿，油轮未来供给改善的趋势十分明显。需求端：中长期来看，国际原油运输需求主要跟随全球原油的消费需求平稳增长。根据德鲁里预测，全球油运吨海里需求未来5年将稳健增长，并于2026年升至约10.5万亿吨海里。短期看，海上浮仓逐步恢复正常水平，全球原油存在一定补库空间，提振中短期油运需求。

　　根据历史周期复盘，我们认为本轮周期行情幅度大概率介于良好和繁荣之间，并且可能弱于2007年繁荣的行情：从1963-2007年船舶交付和拆解的历史来看，出现大量船舶拆解的年份一般随后会迎来较好的行情，出现大量船舶交付时基本上处于行情尾端。1973和2007年出现了油轮船舶交付泡沫，随后油运行情进入萧条；而1983和2002年期间大量船舶报废拆解，随后油运行情进入繁荣。展望后市，根据《MaritimeEconomics》中对历史油运多轮周期供给趋势、需求增速以及行情级别的定性分级，我们把2007年的油运行情以及当时的需求增速和供给趋势与当下进行比较，认为当前行情幅度大概率介于良好和繁荣之间，并且可能弱于2007年繁荣的行情。

　　盈利预测与投资评级：公司是全球份额最大的油轮船东，经营治理水平优秀，在当下原油运输行情有望逐步回暖的情况下，我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为15.1、25.1、40.6亿元，对应PE分别为32.0、19.3、11.9倍，PB分别为1.6、1.5、1.4倍。基于其龙头地位和稀缺性以及未来较好的预期利润弹性，价值凸显，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：能源结构变化风险，宏观经济波动风险，国际政治风险，其它运输方式竞争风险，油轮供给改善不及预期，油价波动风险