中陆转债：深耕于工业金属锻件的高新技术企业
中环海陆(301040)
事件
中陆转债（123155.SZ）于2022年8月12日开始网上申购：总发行规模为3.60亿元，扣除发行费用后募集资金净额高端环锻件生产线扩建项目、高温合金关键零部件热处理智能化生产线项目以及补充流动资金。
当前债底估值为74.66元，YTM为3.37%。中陆转债存续期为6年，中证鹏元评级为A+/A+，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.40%、0.60%、1.20%、1.80%、2.50%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的115%（含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率8.6513%（2022/8/10）计算，纯债价值为74.66元，纯债对应的YTM为3.37%，债底保护较差。
当前转换平价为97.42元，平价溢价率为2.65%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即6月（2023年02月20日至2028年08月11日）。初始转股价31.80元/股，正股中环海陆8月11日的收盘价为30.98元，对应的转换平价为97.42元，平价溢价率为2.65%。
转债条款中规中矩，总股本稀释率为10.17%。下修条款为“15/30、85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价31.80元计算，转债发行3.60亿对总股本和流通盘的稀释率均为10.17%，对股本有一定的摊薄压力。
我们预计中陆转债上市首日价格在109.62~120.41元之间，我们预计中签率为0.0010%。综合可比标的以及实证结果，考虑到中陆转债的债底保护性较差，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在18%左右，对应的上市价格在109.62~120.41元之间。我们预计网上中签率为0.0010%，建议积极申购。
观点
张家港中环海陆高端装备股份有限公司是一家专业从事工业金属锻件的研发、生产和销售，具有自主研发和创新能力的高新技术企业。公司公司的主要产品包括轴承锻件、法兰锻件、齿圈锻件等工业金属锻件，是高端装备制造业的关键基础部件，广泛应用于风电、工程机械、矿山机械、核电、船舶、电力、石化等多个行业领域，获得了国家发明专利授权41项、实用新型专利授权32项。
2016年以来公司营收整体保持增长，2016-2021年复合增速为23.30%。2020年公司营业收入10.97亿元，同比增长37.19%，主要由于下游风电行业快速发展，客户订单量猛增导致；2021年公司营业收入10.69亿元，同比小幅下降2.59%，保持稳定。2021年公司归母净利润0.72亿元，同比下降45.94%，主要随着2021年上游钢材涨价，新冠疫情导致海运费用上涨等所致。
公司营业收入构成较为稳定，轴承锻件、法兰锻件、齿圈锻件等锻件产品的销售为主要收入来源。2019年-2021年间，公司主营业务收入占营业收入的比例均在90%左右，营业收入构成整体仍较为稳定。
公司销售净利率和毛利率整体波动较大，三费费用率持续下降。2016-2021年，公司销售净利率分别为8.63%、3.94%、5.23%、9.11%、12.20%和6.77%，销售毛利率分别为27.74%、20.94%、20.08%、21.68%、20.48%和13.85%。
风险提示：项目进展不及预期风险、违约风险。
