产品和渠道同时拓展，22Q2环比改善

　　恒顺醋业(600305)

　　事件描述：

　　公司发布半年报称，上半年归属于母公司所有者的净利润1.28亿元，同比增长0.91%；营业收入11.83亿元，同比增长14.26%。

　　事件点评

　　实现逆势增长，新品表现亮眼。2022H1公司实现营业收入11.8亿元，同比增长14.3%；归母净利润1.3亿元，同比增长0.9%，其中单Q2营收是6.1亿元，同比增加18.1%，归母净利润为0.5亿元，同比增长3.6%。2022H1调味品实现收入10.89亿元，同比增长9.29%；具体来看，1）分品类，料酒营收增速超过食醋，大力推进“食醋+”战略，其中醋/料酒/其它调味品分别营收7.2/1.8/1.9亿元，分别同比+0.14%/+16.3%/+52.2%，而其他调味品保持了高速增长，主要在于积极拓展新产品，复合调味料、油醋汁、蚝汁酱油、“酸甜抱抱”轻醋气泡水等新品稳步增长。2）分区域来看，全国五大区域营收均实现了稳定增长，全国化布局进程加速，2022H1华东/华南/华中/西部/华北营收5.5/1.8/1.9/0.9/0.7亿元，同比+8.0%/+11.9%/+7.9%/+10.8%/+14.5%。3）分渠道来看，公司利用营销中心下设战区面向全国化布局，同时大力拓展线上业务。经销/直营收入分别为10.3/0.6亿元，同比+11.3%/-18.4%；其中线上销售1.2亿元，同比增加20.9%，线下销售9.7亿元，同比增加8.0%。

　　成本上涨，毛利承压。公司2022H1销售净利率为10.4%，同比减少1.9pct。具体来看，1）公司2022H1毛利率为35.5%，同比减少2.7pct，主要是原材料、包材、设备成本上涨影响；2）销售期间费用率为22.2%，同比减少1.3pct，其中销售费用率为13.9%，同比增加0.02pct，主要系增加广告费及市场促销费投入所致；管理费用率为8.2%，同比减少1.3pct，主要系技术服务费用减少所致；财务费用率0.16%，同比减少0.05pct，主要系利息收入增加所致；研发费用率为3.4%，同比减少0.3pct。

　　2022业绩出现好转，期待改革释放红利。公司2022年上半年收入双位数增长，利润实现正增长，改革效果成效渐显。根据年报，2022年公司力争实现主营调味品业务销售超10%增长，扣除非经常性损益净利润实现5%增长以上的年度经营总目标，利润增速小于收入，主要在于公司通过九大战区营销策略来实现全国品牌化渠道化，真正的走出苏南、华东，预计2022年销售费用仍比较大。但是2022年是落实国企改革三年行动的重要任务，从营销中心变革、高端人才引进、科研成果转化、内部管理改革等方面按下“快进键”，跑出“加速度”，期待改革释放红利。

　　盈利预测、估值分析和投资建议：短期看公司拓品类、拓渠道效果体现，中长期看，公司继续聚焦主业谋发展，同时深化改革增动力，通过优化产品结构以及提升管理效率有望持续增长。2022-2024年的盈利预测，EPS分别为0.17/0.19/0.26元，对应8月24日股价，2022-2024年PE分别为68X/58X/44X，维持“增持-A”评级。

　　风险提示：行业需求低于预期，原材料价格波动风险，食品安全风险。