原料药受疫情影响增速放缓，制剂放量迅速

　　博瑞医药(688166)

　　事件

　　2022 年 8 月 24 日，公司公告半年度业绩， 2022 年上半年实现营收 5 亿元，同比增长 4.43%；归母净利润 1.12 亿元，同比增长 4.8%。生产与物流受疫情影响，营收增速低于预期。

　　点评

　　 原料药销售与往年基本持平，制剂销售放量迅速。（ 1） 2022 年上半年，公司生产与物流，受到各地疫情相关物流政策影响，增速减缓。公司主要收入来源于产品销售，上半年实现销售 4.51 亿元，同比增长 7.25%，产品销售毛利率 59.48%，较同期上升 6.91%；其中原料药收入 3.93 亿元，同比减少0.87%；制剂产品销售收入 5786 万元，同比增长 142.05%。（2）制剂端：公司新取得恩替卡韦片、阿加曲班注射液、磷酸奥司他韦干混悬剂生产批件，注射用米卡芬净钠在印尼获批。公司转型“制剂一体化”成功，获批产品均为光脚型品种，是少数受益于集采的企业。公司掌握上游复杂原料药生产技术，较制剂厂家具有更强的成本控制能力。（3）产能释放：公司多个在建工程已经进入后期验收阶段，但上半年疫情期间工程建设节奏部分放缓，现已恢复；公司现阶段产能已近满产，且为高壁垒市场稀缺品种原料药，新厂房投产后会缓解部分产能紧张问题。

　　研发高投入，仿制药聚焦高端吸入制剂，创新药重点布局偶联药物平台。（1） 2022H1 公司研发投入 9385 万元，同比增长 18.29%，研发费用率为18.76%。公司在从原料药生产企业向创新型制药企业转型。（ 2）创新药进展：长效多肽靶向偶联药物 BGC0228 临床Ⅰ期试验已经完成，已开展 2 个剂量组爬坡研究，目前安全性良好。具有靶向肿瘤生长和肿瘤免疫双重机制创新药 BGC1201、多肽类降糖药 BGM0504 处临床前阶段。（3）仿制药进展：公司布局高端补铁剂和吸入剂；补铁剂中蔗糖铁注射液完成小试、羧基麦芽糖铁进入中试；吸入剂中，吸入用布地奈德混悬液进入中试、 沙美特罗替卡松吸入粉雾剂和噻托溴铵吸入粉雾剂完成小试。

　　盈利预测与投资建议

　　 我们维持营收预测，预计 2022/23/24 年营收 12.57/15.15/18.53 亿元，同比增长 19.4%/20.5%/22.3%；考虑到随着制剂放量，推广费用有所增加，我们上调公司销售费用，将 2022 年归母净利润下调 8.20%/8.72%/8.96%至2.66/3.19/3.86 亿元。维持“买入”评级。

　　风险提示

　　制剂销售不及预期、产能投建低于预期、创新药研发不及预期的风险。