洽洽食品：成本上行业绩承压，提价效果跟踪验证

　　洽洽食品(002557)

　　事件： 洽洽食品发布 2022 年中报，上半年公司实现营收、归母净利润、归母扣非净利润 26.78 亿元、 3.51 亿元、 2.73 亿元，分别同比+12.5%、+7.3%、 +3.3%，归母净利润率为 13.11%，同比-0.64pct。其中 Q2 营收、归母净利润、归母扣非净利润为 12.46 亿元、 1.43 亿元、 0.91 亿元，分别同比+24.4%、 +10.5%、 +4.6%，归母净利润率为11.49%，同比-1.45pct。

　　Q2 现金回款 15.07 亿元， 同比+32.82%， ，好于营收增速；存货 11.96亿元， 同比+11.04%； 预付账款 0.55 亿元，同比+95%，主要是部分原材料成本上涨公司进行部分囤货； 合同负债 1.44 亿元， 同比+0.73 亿元（+102%） ，环比+0.81 亿元（+129%） ，反映出渠道进货意愿良好，我们预计与 22 财年结束全年任务完成较好有关。

　　点评：

　　收入分析： 瓜子、坚果增长平稳，东方区营收快速增长。 上半年公司实现营收 26.78 亿元，同比+12.5%（Q1： +3.9%； Q2： +24.4%） ，受去年 Q2 低基数（-12.7%） 叠加受益于居家场景的影响， Q2 环比加速。

　　1）分产品： 上半年瓜子销售 18.44 亿元，同比+14.3%，坚果 5.25 亿元，同比+13.8%， 整体平稳增长，其中瓜子主要受益于疫情居家消费以及囤货需求增长，坚果主要为疫情对送礼等场景影响，增速有所放缓。

　　2）分地区： 上半年南方区依旧为公司最大销售市场，实现销售 8.39亿元，同比+0.3%；东方地区增长较快，上半年实现营收 7.68 亿元，同比+42.6%，占比 28.7%，同比+6.09pct，主要为上海、山东、安徽等地区收入增长较快；北方地区实现营收 5.46 亿元，同比+23.5%。电商增速恢复正常，上半年电商实现营收 2.87 亿元，同比+23.2%，较20 年同期+7.9%，主要为公司对电商战略定位调整并对人员进行优化，通过抖音、直播带货等渠突破推动。

　　利润分析： Q2 毛利率承压整体费用率较为稳定。 上半年公司实现归母净利润 3.51 亿元，同比+7.25%（Q1： +5.15%； Q2： +10.46%），上半年利润增速低于收入增速，主要受毛利率下降影响。上半年毛利率29.29%，同比-1.24pct，主要为油、盐、糖等辅料、包材、物流费用有所上涨，同时毛利率较低的电商收入占比有所提升以及海外销量有所下滑。期间费用率 14.85%，同比-0.04pct，整体保持稳定， 其中销售费用率 8.91%，同比-0.31pct，管理费用率 5.44%，同比+0.13pct，研发费用率 0.73%，同比-0.08pct。

　　Q2 毛利率 27.48%，同比-2.84pct，期间费用率 15.70%，同比-0.67pct，整体较为稳定，其中销售费用率 8.55%，同比-0.46pct，管理费用率6.61%，同比+0.07pct，研发费用率 1.01%，同比-0.14pct， Q2 归母净利润率 11.49%，同比-1.45pct，我们认为主要为 Q2 毛利率有所下滑，主要受燃动、 棕榈油，糖等辅料、物流费用等上涨影响， 其中天然气价格涨幅较大，如合肥地区天然气价格同比上涨 30-40%；同时 Q2 疫情保供期间运费也有阶段性增长。

　　22 年展望： 旺季来临保障收入，提价效果尚需跟踪。 1） 销售端，下半年逐渐进入坚果销售旺季， 随着疫情影响趋缓，送礼场景逐渐恢复，销售增速有望环比回暖。 2） 成本端， 公司于 8 月 21 日对瓜子系列出厂价实施提价，幅度约为 3.8%， 本次提价幅度较小，预计对瓜子销量有影响相对有限，但在消费疲软的大背景下公司进行提价对抗成本上行，我们认为提价效果尚需跟踪。 下半年公司预计对海外瓜子进行提价，我们认为提价后有望推动下半年瓜子毛利率有所改善。同时随着小品类提价的顺利传导，屋顶盒规格的调整，有望推动毛利率进一步改善；另外随着下半年燃动、包材、辅料成本企稳或回落，预计下半年成本端有所改善。 3） 利润端，上半年利润增速较低主要受困于成本上涨导致毛利率承压，随着下半年毛利率改善，预计下半年利润增速有所回升。

　　中长期展望： 蓝袋推进、渠道下沉推动瓜子稳步增长，坚果赛道增长空间广阔。 我们认为公司作为包装瓜子龙头， 持续对瓜子进行品质和口味的提升，毛利更高、 价格带更高蓝袋、葵珍系列产品占比有望逐步提升，同时公司提出 3-5 年覆盖百万终端，通过渠道终端的持续下沉进一步提升市占率，有望推动瓜子业务稳步增长。 当前每日坚果赛道规模超百亿，公司市占率仍有较大提升空间。 公司通过屋顶盒、家庭装、礼盒装等规格满足不同需求，结合牛奶店、水果店等终端联合销售，推动坚果产品铺市率的提升， 有望推动坚果业务成为业绩第二增长曲线。

　　投资建议： 今年下半年随着消费逐步企稳叠加提价对毛利率改善，公司盈利有望逐步改善。因此我们预测公司 2022-2024 年的收入增速分别为 17%、 15%、 15%；净利润增速分别为 14%、 20%、 18%；对应的 EPS分别为 2.10、 2.51、 2.98 元/股。 我们按照 2023 年业绩给 25 倍 PE，一年目标价 63 元， 维持公司“买入”评级。

　　风险提示： 疫情反复风险， 原材料价格波动；销售环境恶化；食品安全问题等