成本边际改善，期待需求复苏
立高食品(300973)
事件：公司发布2022年半年度报告，22H1公司实现营收13.24亿元，同比增长5.76%；实现归母净利润0.70亿元，同比下降48.53%；实现扣非归母净利润0.67亿元，同比下降48.88%。其中，22Q2公司实现营收6.94亿元，同比增长3.12%；实现归母净利润0.30亿元，同比下降52.25%；实现扣非归母净利润0.27亿元，同比下降52.90%。
点评：
22Q2营收增长符合预期。分业务看，22H1冷冻烘焙食品/奶油/水果制品/酱料同比增长分别为9.0%/14.7%/-9.6%/-10.6%。22Q2冷冻烘焙食品/烘焙原料同比增长分别为7.3%/-3.1%。受疫情冲击，下游烘焙行业需求疲软，公司营收增长相对乏力。奶油业务我们预计由于经销商季末备货增加，收入增长较快。
22Q2原材料价格上涨和产能利用率下降拖累毛利率。22Q2公司毛利率为29.4%，同比下降6.0个百分点，我们认为主要由于油脂类原材料价格上涨以及产能利用率下降。单二季度看，销售费用率为11.7%，同比下降2.9百分点，主要由于职工薪酬、广宣费用和业务宣传费用减少。毛销差为17.7%，同比减少3.2个百分点。管理费用率为8.3%，同比增加2.8个百分点；还原股份支付费用后的管理费用率为5.5%，同比减少0.1个百分点；研发费用率为3.9%，同比持平。22Q2剔除股份支付费用后归母扣非净利润为0.49亿元，同比增长-16.7%，环比有改善。
新一轮股权激励加强对核心骨干的利益绑定。公司推出2022年限制性股票激励计划，拟授予对象不超过215人，包括公司高级管理人员以及公司（含子公司）其他核心员工（不包括公司独立董事和监事）。本次激励计划授予限制性股票数量650万股，约占股本比3.84%，考核条件为以2021年为基础，2022-26年考核年度营收分别8%/40.05%/73.46%/118.43%/151.19%，换算为同比即为8%/30%/24%/26%/15%，其中2023-2025年营收目标与前次相同。
盈利预测与投资评级：22Q2受疫情的影响，公司营收仍旧增长乏力。当前原材料价格边际回落，成本压力缓解。立高在工艺和技术方面具有先发优势，随着规模经济效益的体现，公司有望获得更低的成本结构。冷冻半成品渗透率低，公司产品和渠道双驱动，成长空间仍大。我们预计公司22-24年EPS分别为1.23/2.10/2.94元，对应PE分别为65.69/38.50/27.56倍，维持“买入”评级。
股价催化剂：原材料价格下降；业绩超预期等。
风险因素：原材料价格上涨超预期；新品推广不及预期；疫情反复。
