二季度盈利修复，硅片产能有望倍增

　　京运通(601908)

　　投资要点

　　业绩总结： 公司发布 2022年半年度报告。 22H1实现营收 49.9亿元，同比增长112.5%；归母净利润 3.9 亿元，同比下降 14.6%；扣非净利润 3.6 亿元，同比下降 15.1%。 其中二季度实现营收 30.6 亿元，同比增长 143.6%；归母净利润3.8亿元，同比增长 59.6%；扣非净利润 3.7亿元，同比增长 68.9%。二季度业绩恢复增长。

　　乐山拉棒、切方项目逐步投产， 乌海基地检修后复产， 22Q2利润同环比恢复增长。 一季度公司乌海拉晶基地检修， 对硅片出货带来一定影响；乐山基地处于爬坡阶段，毛利率水平偏低。二季度公司乌海基地改造完成，乐山基地逐步达产， 出货与盈利水平提升。 综合盈利能力方面，二季度综合毛利率提升至 24.7%，较一季度提升约 14pp；净利率 12.7%，较一季度提升约 11.7pp。 另一方面， 2022年以来硅料价格不断上涨， 公司硅片生产成本持续承压，因此 22年上半年公司硅片业务毛利率较 2021年整体下降： 22H1公司硅片业务实现营收 40.74亿元，同比增长 172.6%；但毛利率约 11.6%，较 2021 年下降约 15.2pp。

　　投建乐山二期 22GW 拉棒、切片项目， 2023年底硅片产能有望倍增。 2021 年12 月公司公告建设乐山二期拉棒、切片项目， 因技术进步和设备升级等原因，规划产能由原 12GW 提升至 22GW，总投资约 53.6亿元。 22 年 8月，公司公告将原定增项目乌海二期变更为乐山二期， 为项目建设提供资金保障， 预计 23年 12月投产。 当前公司硅片产能规模超 20GW， 因此 23年底乐山二期项目投产后， 公司硅片产能规模将超过 42GW，较当前产能规模翻倍增长。

　　新能源发电业务盈利保持稳定。 截至 2022年 6月末，公司已并网的新能源发电站累计装机 1.4GW，其中光伏电站累计装机 1.3GW，风力发电站累计装机148.5MW。 22H1公司新能源发电业务实现营收 6.5亿元，同比下降 14.5%，但毛利率提升至 61.4%，较 2021 年提升约 2.7pp。

　　盈利预测与投资建议： 公司乌海与乐山一期项目爬坡完成后盈利趋于稳定， 2023年乐山二期 22GW 硅片投产， 后期硅片出货有望倍增。 我们预计未来三年公司归母净利润 CAGR为 49.1%， 给予公司 23 年 20倍 PE，目标价 13.4元，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示： 公司产能未能如期释放； 原材料成本持续上涨， 公司盈利能力下降的风险； 全球装机不及预期，硅片产量不及预期的风险；政策变化的风险