2022年中报点评：稀土龙头稳中有进
北方稀土(600111)
业绩概要：2022年上半年公司实现营业收入201.3亿元（+36.7%）；实现归母净利润31.3亿元（+53.6%），对应EPS为0.86元；扣非后归母净利润为30.6亿元（+58.6%）。公司Q2实现营收103.2亿元（同比+26%，环比+5.2%），实现归母净利润15.7亿元（同比+29.7%，环比+0.71%），单季度EPS为0.43元；
稀土龙头稳中有进：2022H1，公司稀土业务实现量价齐升，整体发展稳中有进。业务体量方面，工信部2022年第一批稀土开采总量控制指标同比增长20%，公司的轻稀土开采指标达到总量的67.4%，在轻稀土涨价的背景下，公司为核心受益方。产品价格方面，纵观近年来轻稀土价格走势，稀土价格随着下游终端新能源产业的起而迎来了一波强势上涨，以轻稀土价格为例，上海有色数据显示，2022H1错牧金属/错牧氧化物现货含税均价分别达到117.8/95.6万元/吨（同同比+86%/+88%）。轻稀土量价齐升背景之下，公司半年报营收再创历史新高。但自2022年以来，轻稀土价格于年初冲高后震荡回落，2022Q2错牧金属/牧氧化物均价分别为111.4/91.0万元/吨，环比一季度均价分别下降10.4%/9.2%，公司Q2营收克服了价格的环比下降，实现了逆向环比增长5.2%，主要由于具有较高附加值的稀土磁性材料/抛光材料产量分别环比增长20.4%/20.3%；
稀土精矿调价消息面影响不改长期增量逻辑：北方稀土于2022年6月发布公告称，拟与包钢股份重新签订《稀土精矿供应合同》，拟自2022年7月1日起上调稀土精矿交易价格至不含税39189元/吨吨（千量，REO=50%），此前双方协商于2022年1月1日起周整价格为不含税26887.20元/吨。虽然该议案最终未通过股东大会审议，但成本端变动的不确定性使市场有所顾虑。然而，公司稀土产品的中长期增量逻辑仍然不变：稀土总量控制指标方面，工信部于2022年8月下达了第二批总量控制指标，2022年前两批合计稀土开采、治炼分离总量控制指标分别为21万吨、20.2万吨（分别同比+25.0%、+24.7%），略超往年总量控制指标20%的同比增速预期而北方稀土两项指标分别为14.2万吨、12.9万吨，分别同比增长41.2%、43.8%，配额增速高于行业；2022年公司全年轻稀土开采配额提升6.8pcts至74.2%，市场份额进一步提升，公司在我国乃至全球稀土资源端的龙头地位贝庙置疑；
产品盈利性持续向好：产品盈利性方面，2022H1公司销售毛利率/净利率分别同比+2.42pcts/+2.68pcts至26.8%/17.8%，盈利性整体改善主要得益于稀土产品价格同比提升，产品结构局部改善（稀土磁性材料销量同比+27.2%），以及终端需求的景气度持续向好。单季度来看，公司Q2销售毛利率为24.9%（环比下降3.87pcts），主要归咎于稀土均价于二季度环比下降；202202净利率环比下降1.57pcts至17.1%，下降较毛利率趋缓，主要由于财务费用环比大幅下降74.4%；
财务数据：2022H1公司财务费用率同比下降0.60pcts，主要由于公司汇兑收益同比增加公司经营活动产生的现金流量净额同比增长430%，主要由于轻稀土价格上涨背景下公司销售商品、提供劳务收到的现金同比大幅增加：筹资活动产生的现金流量净额同比增长800%，主要由于公司偿还部分负债，新增融资同比减少，分配股利、偿付利息支付的现金同比增加；
产业链纵向延伸，全产业链竞争优势凸显：近年来公司通过纵向业务延伸，参与各类稀上产业链中下游业务，以促进公司稀土错钦产品向终端高附加值应用领域转化，整体业务盈利性有望随着产品结构的优化而提升。2022H1，公司启动天骄清美年产9000吨稀上抛光粉改扩建项日：与青岛中加特合资设立新公司，建设稀土永磁高效电机项日；子公司信丰新利收购东和磁业稀土废料资产，扩大公司废料回收产能。所具备的资源优势、科研优势和全产业链优势将有效构筑公司在稀土行业的综合性竞争壁垒，向产业链下游业务的拓展在一定程度上淡化了其原本的资源销售属性，多元化的战略布局有望为公司提供新的产业机遇；
投资建议：公司作为稀土资源端的龙头企业，轻稀土配额的稳定增长将持续推升其整体业绩，而公司对产业链的纵向延伸将改善产品结构，盈利性有望进一步改善。考虑到公司稀土产品毛利率低于我们此前预期，我们下调盈利预期，预计公司2022-2024年实现营业收入分别为393/433/489亿元，同比增长29.3%/10.1%/13.0%，实现归母净利润分别为74.3/88.9/108亿元，同比增长44.9%/19.6%/21%，对应PE15X/13X/10X。维持“买入”评级。
风险提示：稀土精矿加格大幅上涨风险、稀土原料产品价格大幅波动风险、下游稀土功能材料需求端不及预期、新冠疫情影响超出预期等。
