领军高硬材料切割，切片代工打开业绩弹性
高测股份(688556)
主要观点：
高硬材料切割领军企业，代工业务发展可期
公司具备“切割设备+切割耗材+切割工艺”三重竞争力，不断拓宽业务半径，主要业务分为光伏切割设备及切割耗材、硅片及切割加工服务业务、创新业务、轮胎检测设备及耗材四大板块。2017-2021 年公司营收和归母净利润 CAGR 分别为 38.54%和 42.61%。2022 年上半年公司 营 业 收 入 13.35 亿 元 （+124.16%）， 归 母 净 利 润 2.37 亿 元（+224.39%）。2022 年前三季度实现归属于母公司所有者的净利润为4 亿元到 4.4 亿元（+258.66%到 294.53%）。
光伏用切割设备：高景气驱动高成长
受益于光伏装机需求的增长及硅片不断升级驱动设备更新，光伏硅片设备的需求保持稳定增长，我们测算预计 2022/2023/2024 年全球光伏切割设备市场规模 56.3/56.5/58.0 亿元。按收入口径测算，2021 年公司光伏用切割设备业务收入占同业同类业务收入超 50%，截至 2022 年 6 月30 日，切割设备在手订单 11.76 亿元，相比 21 年末在手订单 8.47 亿元有大幅增长。
光伏用金刚线：产能提升迎接硅片环节高需求
2022 年，公司批量销售 38μm 及 36μm 线型，并积极向市场推广 34μm金刚线。公司持续金刚线细线化研发。2021 年，公司在国内市场份额占比达到 11%，稳居行业第二。2022Q1，公司已完成金刚线“单机十二线”的技改活动，2022 年全年金刚线产能预计可达 2,500 万千米以上，产能持续放量为公司带来更高的竞争力。
切片代工：新业务带来业绩弹性
公司目前切片代工产能规划 47GW，2022 年末产能可达 21GW，已与美科太阳能、通威股份、京运通、阳光能源等企业签署了硅片代工协议或战略合作协议。公司切片代工业务收入主要由切片服务代工费、剩余硅片的销售收入及硅泥和废料收入组成。2022 年上半年代工出货基本都在乐山高测，盐城高测出货较小，共实现营业收入 31,051.35 万元，其中乐山高测净利润 7,773.16 万元，净利率 22.96%。
创新业务：横向拓展创新领域，收入快速增长
2022 年上半年，公司创新业务收入 7,568 万元，其中设备类收入 3,739万，金刚线收入 3,828 万。截至 2022 年 6 月 30 日，公司创新业务设备类产品在手订单合计金额 2,487.67 万元。公司大力拓展碳化硅领域，2021 年第四季度推出第一台碳化硅金刚线专用切片机，主要适用 6 英寸，经过半年的客户验证，2022 年第三季度开始获得批量订单。在蓝宝石、磁性材料及半导体领域，公司的切割设备及耗材都处在加速拓展的进程中。
盈利预测、估值及投资评级
我们预测公司 2022-2024 年营业收入分别为 32.23/50.14/71.58 亿元，归母净利润分别为 6.11/8.35/9.93 亿元，2021-2024 年归母净利润 CAGR 为79%，以当前总股本 2.28 亿股计算的摊薄 EPS 为 2.68/3.66/4.36 元。公司当前股价对 2022-2024 年预测 EPS 的 PE 倍数分别为 35/25/21 倍，我们选取切割及耗材环节公司连城数控、上机数控、美畅股份、宇晶科技作为可比公司，考虑到公司切割设备及耗材的市占率高，且公司切片代工及创新业务带来业绩弹性，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示
1）光伏行业后续扩产不及预期的风险；2）硅片价格下跌带来的风险；3）技术迭代带来的创新风险；4）新业务拓展的不确定性风险；5）测算市场空间的误差风险；6）研究依据的信息更新不及时，未能充分反映公司最新状况的风险。
