首次覆盖报告：制冷剂主业景气复苏，新材料布局成长可期
三美股份(603379)
核心观点
氟化工领军企业，盈利持续修复。公司深耕氟化工二十余年，主要从事氟制冷剂、氟发泡剂、AHF等的研发、生产和销售，目前正加快PVDF、LiPF6等氟化工新材料领域布局。2021年以来公司业绩持续修复，2021年、2022年前三季度，公司归母净利润分别为5.36亿和4.62亿，分别同比增长141.69%和90.03%。公司产品毛利率显著提升，2021年公司氟制冷剂毛利率为25.10%，同比增长16.2pct。
三代制冷剂行业景气复苏。目前二代氟制冷剂HCFCs和三代氟制冷剂HFCs应用较为广泛。由于HCFCs会对臭氧层造成一定破坏，用于制冷剂的HCFCs应用量目前处于削减阶段。而当前四代氟制冷剂尚未成熟，我国三代氟制冷剂应用量要到2029年才削减10%，因此未来较长一段时间内HFCs将成为我国主流制冷剂。随着《基加利修正案》基线年接近尾声，三代氟制冷剂价格战已基本结束，行业景气复苏。锂电和光伏行业高速发展，驱动氟化工新材料需求提升。电解质锂盐方面，目前六氟磷酸锂为主流锂盐。双氟磺酰亚胺锂为新型锂盐，未来发展潜力较大。2017-2021年，我国电解液产量从11.92万吨增长到47.93万吨，年均复合增长率为41.61%，电解液行业高速发展拉动锂盐需求量持续提升。PVDF方面，2021年我国动力锂电池出货量达226GWh，同比增长182.5%；2012-2021年，我国光伏新增装机量从361万千瓦增长到5298.5万千瓦，年均复合增长率达34.8%。随着动力锂电池和光伏行业迎来爆发，PVDF市场成长空间较为广阔。
公司制冷剂产品品类丰富，布局氟化工新材料实现多元发展。公司三代氟制冷剂合计产能16.7万吨，R134a、R125a、R32产能分别占全国总产能的19.4%、15.2%、8.0%。公司持续布局新材料业务，5000吨/年PVDF项目、6000吨/年六氟磷酸锂项目和500吨/年双氟磺酰亚胺锂项目稳步推进。此外，公司实现AHF原料自供，平滑原料价格波动。
投资建议
基于公司主营业务景气上行、公司新建产能逐步投产，打开新的增长空间。我们预计2022/2023/2024年公司的营业收入分别为49.70/56.71/77.82亿元，归母净利润分别为6.51/8.30/14.59亿元，对应EPS分别为1.07/1.36/2.39元/股，以2022年11月2日收盘价26.27元为基准，对应的PE为24.65/19.33/10.99X。结合行业景气度，看好公司未来发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示
宏观经济波动，安全环保政策升级，国内疫情反复等。
