首次覆盖报告：占据上游高地，领跑种鸡赛道
益生股份(002458)
核心观点
33年深耕肉鸡种业，成就禽畜种源龙头。益生股份成立于1989年，以种鸡业务起家，主要引进、繁育世界优质禽畜良种，生产销售父母代鸡苗、商品代鸡苗以及种猪。公司以禽畜种源供应为核心竞争力，是我国乃至亚洲最大的祖代肉种鸡养殖企业，祖代肉种鸡饲养规模连续十多年雄踞全国第一，约占国内市场1/3的份额。2022年前三季度公司父母代鸡苗销量市占率约为24%，商品代鸡苗销量市占率约为9%。“十四五”规划下，公司2025年商品代鸡苗销量有望达7亿羽（2022-2025年CAGR预计达9.04%）。
海外禽流感疫情持续恶化，周期拐点有望在2023年中旬加速到来。（1）本轮周期底部持续时间更长，祖代产能震荡去化9.24%。2020年至今行业已持续低迷22个月，低迷时间超过以往，行业产能震荡去化。截至2022年第43周，祖代存栏量较年内高点下滑9.24%。考虑到协会数据样本点中大型养殖场占比较大，行业产能实际去化程度或高于官方统计。（2）海外禽流感疫情持续恶化，祖代引种受限持续时长或超预期。受制于祖代供给国暴发禽流感、航班熔断等原因，2022年1-10月祖代更新量为70万套左右，同比下降33%左右。近期海外禽流感疫情持续恶化，美国祖代鸡主要供种州均发生禽流感疫情；欧洲正在经历史上最大规模禽流感疫情；邻国日本、印度相继暴发禽流感，全球已进入禽流感疫情高发期，预计祖代引种受限问题持续时间超预期。根据白鸡生产周期，5-10月存在的引种缺口将作用于2023年下半年的肉鸡供给减量，叠加种鸡质量不佳，生产效率或下降20-30%，周期拐点有望于2023年中旬加速到来。
占据上游高地，公司业绩弹性值得期待。（1）父母代/商品代鸡苗销量稳步增长，市占率居于全国第一。利丰新品系生产性能优异，祖代和父母代产能较哈伯德老品种提升20%和10%左右，进一步助力公司产能扩张。2022年前三季度公司父母代鸡苗外销1100万套（同比+15.24%），市占率达24.11%；实现商品代鸡苗外销4.30亿只（同比+33.52%），市占率达9.31%，居于国内第一。（2）受益于种鸡高盈利性以及苗价高波动性，周期反转有望带来业绩高弹性增长。在行业景气上行时，产业链上游父母代种鸡养殖利润普遍高于中下游环节。2018-2019年行业父母代种鸡养殖利润平均为3.32元/只，高于白羽肉鸡养殖利润（1.81元/只）和白羽肉鸡屠宰利润（0.36元/只）。公司占据产业链上游高地，领跑种鸡赛道。当行业景气提升时，公司业绩极具弹性。2019年行业高景气时期，公司实现毛利率65.37%（同比+28.32pct），实现归母净利润21.76亿元（同比+499.73%），同比增速处于产业链较高水平。（3）强溢价能力叠加产能高速扩张，益生909有望成为利润新增长点。公司自研品种益生909已开始上市销售。相比817肉杂鸡，益生909重点性能指标全面提升，产品享有溢价。2022年10月益生909平均售价为1.58元/只，高出主产区817肉鸡苗0.48元/只。2022年益生909预计销售7000万只，目前供不应求。公司未来将通过兼并收购等方式增加产能，目标于2025年达3亿只，2022-2025年销量CAGR预计达62.43%。
发力种猪业务，完善上游禽畜种源布局。公司立足种鸡核心业务，发力种猪业务。公司引进丹系等高繁殖性能种猪，窝均产仔数达到15-16头，PSY达31左右，性能出众。2022年公司定增拟募资近11.6亿元，其中64%的资金投入种猪养殖项目，种猪产能有望进一步扩张。布局种猪业务在完善上游禽畜种源布局的同时，有望提高公司抵御风险和盈利的能力。
投资建议
我们预计2022-2024年公司营业收入分别为22.13/41.24/46.76亿元，归母净利润分别为-1.41/13.44/16.71亿元，当前股价对应2023-2024年PE分别为11.08/8.92倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示
原材料价格波动的风险、发生疫病的风险、鸡肉价格下行的风险。
