长风破浪会有时，太保巨轮稳致远

　　中国太保(601601)

　　打造多业务板块均衡发展的综合性保险集团。1）中国太保成立于1991年5月，并于2001年完成分业务经营体制改革。在多年积累下，太保集团旗下已拥有人身险公司、财产险公司、资管公司、养老险公司、农业险公司，已实现涵盖保险全牌照经营。2）太保的股权较为分散,无实际控制人。我们认为分散的股权有利于集团运营效率和执行力的提高。3）公司管理层经验丰富，2021年引入原友邦保险区域CEO蔡强担任太保寿险总裁。

　　集团整体：客户群体庞大，ROE处于上市险企领先水平，历史分红可观。1）连续五年新增客户数超一千万，客户群体遍及全国。2）太保净利润增速高于上市险企平均水平。2022Q3单季公司净利润达70亿元，同比上升29.5%，远高于同期上市险企。3）历史分红率处于上市险企首位，上市以来年平均分红率高达47.6%，2021年分红水平稍有下降，降至为35.9%。

　　人身险业务：“长航行动”行至半场，多项指标回暖。1）自转型1.0以来，公司不断夯实传统型业务，传统险占比从2011年17%不断上升至2022年中期的51%。2）新单保费降幅收窄，新单保费结构持续优化。2022Q3单季寿险代理人渠道新单保费同比上涨30.9%，领先同业上市公司。3）受疫情影响，近期新业务价值增长承压，但2022年第三季度增速由负转正。新业务价值率呈走低趋势，2022年上半年降至10.7%，但有望向好发展。4）“长航行动”已初见成效，核心人力快速成长，业务质量显著提升，2022年上半年核心人力月人均首年保险业务收入3万元，同比增长23.5%；核心人力月人均首年佣金收入0.5万元，同比增长10.8%。5）银保渠道发展迅猛，2022年上半年，太保寿险银保渠道实现新保业务收入168亿元，同比大幅增长1125.5%，遥遥领先于同业。

　　财产险业务：非车险业务增长迅速，综合成本率持续优化。1）产险收入连续增长，2022年Q1-Q3，太保产险实现总保费同比增长12.5%，高于同期人保财平安产险。2）受车险综改等政策影响，车险业务有所波动。非车险保费增长迅速，2022年Q3太保产险非车险占比升至46.4%。3）太保产险综合成本率从2019年98.3%微增至2021年99.0%，但2022年Q3优化至97.8%。综合成本率较平安财险、人保财险仍有一定差距，但始终优于太平产险。

　　资管业务：固收资产配置较高，投资收益率稳定。1）集团总管理资产规模不断提升2021年增长至26015亿元。2）大类资产配置稳定，固收类资产配置比例较高。2022年H1固收类投资占比为76.4%，权益类占比20.4%。3）投资收益稳定，投资收益率高于多家上市险企。中国太保2020、2021年以及2022年上半年总投资收益率分别为5.9%、5.7%、3.9%，保持在上市险企中游水平。

　　估值仍低，维持“优于大市”评级。我们认为，随着公司“长航行动”推进人身险板块深化转型，代理人质态的逐步改善，养老社区代领大健康蓝图有序落地；财产险板块聚焦体系化能力建设。公司有望于激烈的行业竞争中突围。目前A股股价对应2022EPEV仅0.43x，估值较低。因“长航行动”助力人身险业务转型已初见成效，代理人渠道清虚已经看到曙光，银保渠道增长超出预期，提升公司2022年PEV至0.70倍（原为2022年0.5x），目标价为40.05元，重申“优于大市”评级。

　　风险提示：1）长端利率趋势性下行，2）股市大幅波动，3）保障型产品保费增长不达预期。